רני צים מרכזי קניות פרסמה את דוח הרבעון השני שלה. הוא כולל את אותה תופעה שראינו השבוע בכמה חברות נדל"ן, כאן בגרסה קיצונית במיוחד.
ייתכנו טעויות או אי-דיוקים. מצאתם משהו שנראה שגוי? כתבו לי ואתקן.
הרבעון
| מיליוני ש"ח | הרבעון | שיעור מההכנסות |
|---|---|---|
| הכנסות | 83.8 | |
| רווח גולמי | 53.5 | 63.9% |
| רווח תפעולי | 80.1 | 95.6% |
| רווח לפני מס | 25.8 | 30.7% |
| רווח נקי | 20.2 | 24.1% |
| מיוחס לבעלי המניות | 21.8 | |
| זכויות שאינן מקנות שליטה | -1.7 | |
| רווח בסיסי למניה | 0.12 ש"ח | |
| סך המאזן | 3,589.5 | |
| הון עצמי | 997.7 |
רווח תפעולי של 95.6% מההכנסות
80.1 מיליון ש"ח רווח תפעולי, על הכנסות של 83.8 מיליון ורווח גולמי של 53.5 מיליון.
וזה מספר שאי אפשר לקרוא כרווחיות תפעולית, והוא גם לא מתיימר להיות.
נדל"ן להשקעה נמדד בשווי הוגן, ועליית ערך נזקפת מעל הקו התפעולי. ולכן הרווח התפעולי של חברת נדל"ן מניב מורכב משני דברים: הכנסות שכירות בניכוי עלויות, ושינוי בהערכת השווי של הנכסים.
כאן הפער בין הגולמי לתפעולי הוא 26.6 מיליון ש"ח - כלומר השערוך ברבעון היה גדול פי כמה מהוצאות ההנהלה שקוזזו נגדו.
וזה הופך את המרווח התפעולי למספר שאינו בר-השוואה לא לחברות מענפים אחרים, ולא בין רבעונים באותה חברה.
וכך זה נראה מול שאר מדווחות הנדל"ן המניב של השבועיים האלה:
| רבעון שני 2026 | רווח גולמי | רווח תפעולי | ההפרש |
|---|---|---|---|
| ביג | 524.8 | 853.8 | +329.1 |
| רני צים | 53.5 | 80.1 | +26.6 |
| ג'י סיטי | 359 | 373 | +14 |
| מבנה | 247.0 | 293.5 | +46.6 |
| עזריאלי | 665 | 549 | -116 |
וביחס לגודל החברה, השערוך כאן משמעותי: 26.6 מיליון ש"ח על רווח גולמי של 53.5 מיליון - כמחצית ממנו שוב. רק אצל ביג היחס גדול יותר, שם השערוך היה 62.7% מהרווח הגולמי.
והמימון: 67.9%
מ-80.1 מיליון ש"ח רווח תפעולי נשארו 25.8 מיליון לפני מס. נגרעו 54.4 מיליון.
וכאן צריך לחבר את שני החלקים, כי יחד הם מספרים משהו שכל אחד מהם לבדו אינו.
הרווח התפעולי כולל 26.6 מיליון ש"ח של שערוך, שאינו מזומן. והמימון, 54.4 מיליון, הוא כן מזומן.
ולכן היחס "67.9%" מייפה את התמונה. אם מנטרלים את השערוך ומשווים את הוצאות המימון לרווח הגולמי בלבד - 54.4 מול 53.5 מיליון - מתקבל יחס של כ-102%.
כלומר הוצאות המימון ברבעון הזה היו גדולות מעט מהרווח הגולמי כולו.
וזו בדיוק הנקודה שכתבתי עליה אתמול אצל עזריאלי: יחס כיסוי שמחושב על רווח תפעולי שכולל שערוך אינו יחס כיסוי אמיתי, כי שערוך אינו משלם ריבית.
וכאן זה בולט במיוחד, כי חלק השערוך גדול יחסית לגודל החברה.
והמיעוט ספג הפסד
הרווח הנקי הוא 20.2 מיליון ש"ח, והמיוחס לבעלי המניות 21.8 מיליון - גדול ממנו.
כלומר הזכויות שאינן מקנות שליטה ספגו הפסד של כ-1.7 מיליון.
זו התופעה שראינו השבוע גם בשיכון ובינוי, באלוני חץ ובמדיפאואר - חלק מהחברות הבנות שאינן בבעלות מלאה סיימו בהפסד, בעוד הפעילות שבבעלות מלאה תרמה רווח.
המאזן
| סך המאזן | 3,589.5 מיליון ש"ח |
| הון עצמי | 997.7 מיליון ש"ח |
| יחס מינוף | 3.6 לאחד |
הזווית שלי
דעה אישית של אילן אברמוב - לא ייעוץ ולא המלצה
מה שאני לוקח מהדוח הזה הוא תרגיל בנטרול.
המספר "95.6% מרווח תפעולי" נראה יוצא דופן, והוא באמת יוצא דופן - רק לא במובן שהוא נשמע. הוא אינו אומר שהעסק רווחי במיוחד; הוא אומר שהרבעון כלל שערוך גדול יחסית לגודל החברה.
ומה שמעניין אותי הוא מה נשאר אחרי שמנטרלים אותו. הרווח הגולמי, 53.5 מיליון ש"ח, מייצג את הפעלת הנכסים. הוצאות המימון, 54.4 מיליון, מייצגות את עלות החזקתם. השניים כמעט זהים.
וזו נקודה שראוי להחזיק ביחס לכל חברת נדל"ן מניב: כשהשערוך חיובי, הכול נראה טוב. השאלה היא מה קורה ברבעון שבו הוא אינו. אצל עזריאלי ראינו השבוע בדיוק את הרבעון הזה - הרווח התפעולי שם היה נמוך מהגולמי.
ולכן המספר שאני אעקוב אחריו כאן אינו הרווח התפעולי אלא היחס בין הרווח הגולמי להוצאות המימון. היום הוא כ-1.0 לאחד. זה גבול, וזה לא מרווח.
ומה שהייתי מחפש בדוח המלא הוא שיעור ההיוון שלפיו נקבע השערוך, ותפוסת המרכזים. הראשון נגזר מהריבית בשוק ולא מביצועי הנכס - ולכן הוא יכול להפוך כיוון בלי ששום דבר במרכזים ישתנה.
(חשוב להדגיש: זו דעתי האישית בלבד, ואין באמור המלצה לביצוע פעולה כלשהי.)
קראתם על חברה אחת. אותה שיטה עובדת על כל אחת.
ארבע שאלות שעוברים עליהן באותו סדר בכל פעם - והמפה היא הכלי שמריצים אותן עליו. חינם, בלי לפתוח חשבון.
ורוצים ללמוד את זה כמו שצריך? ההכשרות בקמפוס - 204 שיעורים, קהילה ולייב שבועי.
