ביג מרכזי קניות פרסמה את דוח הרבעון השני שלה. שורה אחת בדוח חורגת מכל מה שראינו בעונה הזו, וכדאי להבין אותה לפני שמסתכלים על השאר.
ייתכנו טעויות או אי-דיוקים. מצאתם משהו שנראה שגוי? כתבו לי ואתקן.
הרבעון
| מיליוני ש"ח | הרבעון | שיעור מההכנסות |
|---|---|---|
| הכנסות | 714.7 | |
| רווח גולמי | 524.8 | 73.4% |
| רווח תפעולי | 853.8 | 119.5% |
| רווח לפני מס | 516.0 | 72.2% |
| רווח נקי | 428.4 | 59.9% |
| מיוחס לבעלי המניות | 366.3 | |
| זכויות שאינן מקנות שליטה | 62.1 | |
| רווח בסיסי למניה | 14.47 ש"ח | |
| סך המאזן | 45,174 | |
| הון עצמי | 15,614 |
השורה החורגת
הרווח התפעולי גדול מההכנסות.
853.8 מיליון ש"ח של רווח תפעולי, על הכנסות של 714.7 מיליון. וגם גדול מהרווח הגולמי, ב-329.1 מיליון ש"ח.
וזו אינה שגיאה - זו חברת נדל"ן מניב.
לפי כללי החשבונאות, נדל"ן להשקעה נמדד בשווי הוגן, ולא לפי עלות בניכוי פחת. כשערך הנכסים עולה, ההפרש נזקף לדוח רווח והפסד - מעל הקו התפעולי.
כלומר השורה התפעולית של ביג מורכבת משני דברים שונים לגמרי: הרווח מהפעלת המרכזים - דמי שכירות בניכוי עלויות - ועליית ערך חשבונאית של הנכסים עצמם.
וההפרש בין הגולמי לתפעולי, 329.1 מיליון ש"ח, הוא בעיקרו החלק השני. זהו רווח שנרשם בספרים ולא נכנס לחשבון הבנק.
זו אותה תופעה שראינו בעונה הזו אצל אמות, אפי נכסים ומליסרון - וכאן היא בסדר גודל אחר. אצל מליסרון הרווח התפעולי היה 559 מיליון על הכנסות של 588; כאן הוא עבר את ההכנסות.
ומה שקורה מתחת לקו התפעולי
מ-853.8 מיליון ש"ח של רווח תפעולי, נשארו 516.0 מיליון לפני מס.
כלומר 337.8 מיליון ש"ח נגרעו - כ-40% מהרווח התפעולי.
זהו בעיקרו מימון, וזה הצד השני של אותו מטבע: נדל"ן מניב נבנה ונרכש בחוב. מאזן של 45.17 מיליארד ש"ח מול הון עצמי של 15.61 מיליארד אומר שכ-29.6 מיליארד הם התחייבויות.
ולכן ראוי להחזיק את שתי השורות יחד.
השערוך מוסיף לרווח התפעולי, והחוב שמימן את אותם נכסים גורע מתחתיו.
הראשון תלוי בהערכת שווי; השני הוא תשלום בפועל. ההוצאה המימונית יוצאת מהחברה בכל רבעון, בין אם ערך הנכסים עלה ובין אם ירד.
ומכאן שהמספר שמתאר את העסק השוטף אינו הרווח התפעולי ואינו הרווח הנקי, אלא הרווח הגולמי - 524.8 מיליון ש"ח, שהם 73.4% מההכנסות. זהו המרווח מהפעלת המרכזים עצמם.
המס והחלוקה
רווח לפני מס של 516.0 מיליון ורווח נקי של 428.4 - כלומר מס של 87.7 מיליון, שיעור אפקטיבי של 17.0%.
זה נמוך ממס החברות בישראל, שעומד על 23%. בחברות נדל"ן מניב זה מצב מוכר: חלק מעליית הערך אינה אירוע מס עד למכירה בפועל, ולכן המס החשבונאי על רווח שכולל שערוך נמוך מהשיעור הסטטוטורי.
ומתוך הרווח הנקי, 62.1 מיליון ש"ח נזקפו לזכויות שאינן מקנות שליטה, ו-366.3 מיליון לבעלי מניות ביג.
המאזן
| סך המאזן | 45,174 מיליון ש"ח |
| הון עצמי | 15,614 מיליון ש"ח |
| יחס מינוף | 2.9 לאחד |
| תשואה להון, במונחים שנתיים | כ-9.4% |
מינוף של 2.9 הוא רמה שמרנית יחסית בענף הזה, שבו יחסים של 3.5 עד 4 אינם חריגים.
והתשואה להון, כ-9.4%, חושבה על הרווח המיוחס לבעלי המניות - 366.3 מיליון כפול ארבעה, חלקי הון עצמי של 15,614.
וראוי לזכור מה נכלל בה: התשואה הזו נשענת על רבעון שבו השערוך תרם מאות מיליונים. בלעדיו היא היתה נמוכה משמעותית.
הזווית שלי
דעה אישית של אילן אברמוב - לא ייעוץ ולא המלצה
הדוח הזה הוא המקרה הנקי ביותר בעונה להסבר למה אסור לקרוא רווח תפעולי בחברת נדל"ן מניב כמו בחברה תעשייתית.
רווח תפעולי של 119.5% מההכנסות אינו יעילות - הוא חשבונאות. בעסק תעשייתי מספר כזה בלתי אפשרי; כאן הוא נובע מכך שעליית ערך הנכסים נזקפת לאותה שורה שבה יושב הרווח מהפעלתם.
ולכן אני קורא את הדוח הזה משתי קצוות. מלמעלה - הרווח הגולמי, 524.8 מיליון ש"ח, שהוא הכסף שהמרכזים עצמם מייצרים. מלמטה - הוצאות המימון, 337.8 מיליון, שהן המחיר הקבוע של החוב שמחזיק אותם. מה שביניהם הוא הערכה, לא תזרים.
ומה שמעניין אותי בשילוב הזה: הרווח הגולמי מכסה את הוצאות המימון בנוחות - 524.8 מול 337.8. זה אומר שהעסק השוטף מחזיק את מבנה החוב בלי להסתמך על השערוך, וזו הבחינה שאני עושה לכל חברת נדל"ן מניב.
ומה שהייתי עוקב אחריו: לא גובה השערוך, אלא כיוונו. שערוך פועל בשני הכיוונים, וברבעון שבו שוק הנדל"ן המסחרי יתקרר, אותה שורה שהוסיפה כאן 329 מיליון תוכל לגרוע סכום דומה - בזמן שהוצאות המימון יישארו בדיוק היכן שהן.
(חשוב להדגיש: זו דעתי האישית בלבד, ואין באמור המלצה לביצוע פעולה כלשהי.)
קראתם על חברה אחת. אותה שיטה עובדת על כל אחת.
ארבע שאלות שעוברים עליהן באותו סדר בכל פעם - והמפה היא הכלי שמריצים אותן עליו. חינם, בלי לפתוח חשבון.
ורוצים ללמוד את זה כמו שצריך? ההכשרות בקמפוס - 204 שיעורים, קהילה ולייב שבועי.
