אלוני חץ נכסים והשקעות פרסמה ב-17 באוגוסט את דוח הרבעון השני שלה. הכתבה הזו עוסקת בשורה אחת שחוזרת על עצמה בדוח, ושהיא כנראה החשובה בו.
ייתכנו טעויות או אי-דיוקים. מצאתם משהו שנראה שגוי? כתבו לי ואתקן.
מה החברה מחזיקה
אלוני חץ, מרמת גן, היא חברת אחזקות בנדל"ן מניב. היא אינה מפעילה נכסים בעצמה אלא מחזיקה בחברות שמפעילות אותם:
| ישראל | 51.17% מאמות השקעות - חברה ציבורית בפני עצמה |
| ארצות הברית | Carr, ובכללה מידטאון סנטר בוושינגטון |
| בריטניה | קרן ברוקטון |
ובמהלך תקופת הדוח היא הגדילה את ההחזקה באמות - רכשה מניות בבורסה בהיקף של כ-111 מיליון ש"ח.
וזה בדיוק המבנה שמייצר את התופעה שבכתבה הזו.
הרבעון
| מיליוני ש"ח | הרבעון |
|---|---|
| הכנסות | 785.6 |
| הפסד לפני מס | -34.4 |
| מסים על ההכנסה | 73.4 |
| הפסד נקי | -107.8 |
| המיוחס לבעלי מניות החברה | -178.8 |
| המיוחס לזכויות שאינן מקנות שליטה | +70.9 |
| הפסד בסיסי למניה | -0.79 ש"ח |
| סך המאזן | 47,010 |
| הון עצמי | 12,265 |
השורה שצריך לעצור בה
ההפסד המיוחס לבעלי המניות גדול מההפסד הכולל.
זה נראה כמו טעות, וזו אינה טעות. הפסד נקי של 107.8 מיליון ש"ח מתחלק כך: הפסד של 178.8 מיליון לבעלי מניות אלוני חץ, ורווח של 70.9 מיליון לבעלי מניות המיעוט בחברות הבנות.
החשבון סוגר: 178.8 פחות 70.9 שווה 107.9, וההפרש מהמספר המדווח הוא עיגול.
ואיך זה קורה בפועל.
אמות היא חברה ציבורית נפרדת, ואלוני חץ מחזיקה בה 51.17%. מכיוון שזו שליטה, אלוני חץ מאחדת את כל תוצאות אמות בדוחותיה - 100% מההכנסות ו-100% מהרווח - ואז מפרישה את חלקו של המיעוט, כ-49%, לשורה נפרדת.
ואמות דיווחה על רבעון חזק. רווח נקי של 328.8 מיליון ש"ח, כפי שכתבנו ב-11 באוגוסט.
כלומר החלק הישראלי של הקבוצה עבד היטב - וכמעט מחציתו שייך למישהו אחר. מה שנשאר לבעלי מניות אלוני חץ הוא החלק שלה באמות, בניכוי כל השאר שהחברה מחזיקה.
ומה זה "כל השאר"
לפי דוח הדירקטוריון, ההפסד ברבעון ובתקופה המקבילה אשתקד נובע, בין השאר, מהתאמת שווי הוגן של השקעות הנמדדות בשווי הוגן דרך רווח והפסד - ובכללן קרן ברוקטון - ומתוצאות פעילותן של החברות הכלולות של Carr.
כלומר: הנכסים בישראל ייצרו רווח, והנכסים בחו"ל גרעו ממנו.
המס, וזו שורה בפני עצמה
73.4 מיליון ש"ח של הוצאת מס - על הפסד לפני מס של 34.4 מיליון.
זה מה שהופך הפסד של 34 מיליון להפסד של 108 מיליון.
ולמה משלמים מס על הפסד.
הפסד חשבונאי אינו הפסד לצורכי מס. קבוצה שמורכבת מחברות רבות משלמת מס בכל אחת מהן בנפרד: חברה שהרוויחה תשלם, גם אם החברה שלצידה הפסידה.
וכאן מצטרף פרט שהחברה מציינת במפורש: בתקופה המקבילה אשתקד היא לא יצרה נכסי מסים נדחים, בשל אי-צפי לניצולם בעתיד הקרוב.
זה אומר שהפסד שנוצר בישות מסוימת לא נזקף כנכס מס עתידי - כי החברה אינה צופה שיהיה לה רווח חייב באותה ישות שממנו אפשר יהיה לקזז אותו. הפסד כזה נשאר הפסד מלא, בלי הקלה נגדית.
וזו אינה תופעה של רבעון
הנתונים שהחברה מציגה לתקופות ארוכות יותר מראים שהמבנה הזה עקבי:
| אלפי ש"ח | רווח נקי מאוחד | לבעלי המניות | למיעוט |
|---|---|---|---|
| רבעון שני 2026 | -107,825 | -178,774 | +70,949 |
| רבעון שני 2025 | +291,630 | +134,332 | +157,298 |
| מחצית 2026 | +90,803 | -102,238 | +193,041 |
| מחצית 2025 | +456,586 | +201,306 | +255,280 |
| שנת 2025 כולה | +545,152 | +7,439 | +537,713 |
ושתי שורות בטבלה הזו ראויות לקריאה שנייה.
המחצית הראשונה של 2026: הקבוצה רשמה רווח מאוחד של 90.8 מיליון ש"ח, ובאותה מחצית בעלי המניות של אלוני חץ רשמו הפסד של 102.2 מיליון.
ושנת 2025 כולה: מתוך רווח מאוחד של 545.2 מיליון ש"ח, 7.4 מיליון בלבד הגיעו לבעלי מניות החברה. 537.7 מיליון, שהם 98.6%, יוחסו למיעוט.
המאזן
47.0 מיליארד ש"ח מול הון עצמי של 12.27 מיליארד - יחס של כ-3.8 לאחד.
וגם כאן חשוב לזכור מה נספר: המאזן המאוחד כולל את כל נכסי אמות, גם את החלק שאינו של אלוני חץ.
הזווית שלי
דעה אישית של אילן אברמוב - לא ייעוץ ולא המלצה
הדוח הזה הוא תזכורת לכך שבחברת אחזקות, השורה התחתונה המאוחדת אינה השורה התחתונה של בעל המניה.
מי שקורא "הפסד נקי של 107.8 מיליון" מקבל מספר שאינו שלו. המספר שלו הוא 178.8 מיליון, והפער בין השניים - 70.9 מיליון - הוא הרווח של שותפיו בחברות הבנות.
ומה שהופך את זה למהותי ולא טכני הוא הטבלה הרב-תקופתית. בשנת 2025 כולה הקבוצה הרוויחה 545 מיליון ש"ח, ולבעלי מניות אלוני חץ הגיעו 7.4 מיליון. זה לא רעש של רבעון - זה מבנה.
ולכן המספר שאני קורא בחברה כזו הוא לא הרווח המאוחד אלא היחס בין שתי השורות. קבוצה שמאחדת חברה ציבורית רווחית שהיא מחזיקה בה בקושי מעל למחצית תיראה תמיד גדולה יותר ממה שמגיע לבעל המניה שלה.
ומה שאני אבדוק ברבעונים הבאים הוא לא אם החברה תחזור לרווח, אלא מאיפה הוא יגיע. אם הרווח המאוחד ממשיך להישען על אמות בזמן שהנכסים בחו"ל גורעים, הפער בין שתי השורות יישאר גם כשהצבע יתהפך.
והרכישה של 111 מיליון ש"ח במניות אמות ברבעון מעניינת בדיוק בהקשר הזה - היא מגדילה את החלק שכן מגיע לבעלי המניות מהנכס שכן עובד.
(חשוב להדגיש: זו דעתי האישית בלבד, ואין באמור המלצה לביצוע פעולה כלשהי.)
קראתם על חברה אחת. אותה שיטה עובדת על כל אחת.
ארבע שאלות שעוברים עליהן באותו סדר בכל פעם - והמפה היא הכלי שמריצים אותן עליו. חינם, בלי לפתוח חשבון.
ורוצים ללמוד את זה כמו שצריך? ההכשרות בקמפוס - 204 שיעורים, קהילה ולייב שבועי.
