ישראמקו נגב 2 פרסמה את דוח הרבעון השני שלה. המרווח התפעולי בו הוא הגבוה שראינו השבוע, והרווח הנקי קטן ממנו בהרבה.
ייתכנו טעויות או אי-דיוקים. מצאתם משהו שנראה שגוי? כתבו לי ואתקן.
הערה לפני המספרים: ישראמקו מדווחת בדולרים ולא בשקלים - חוזי הגז מתומחרים במטבע הזה. כל הסכומים כאן נקובים בדולרים.
הרבעון
| מיליוני דולר | הרבעון | שיעור מההכנסות |
|---|---|---|
| הכנסות | 119.1 | |
| רווח תפעולי | 82.2 | 69.0% |
| רווח לפני מס | 38.2 | 32.1% |
| רווח נקי | 30.1 | 25.2% |
| רווח ליחידת השתתפות | 0.01 דולר | |
| סך המאזן | 1,370.9 | |
| הון | 595.8 |
למה אין כאן שורת רווח גולמי
זו השמטה מכוונת.
בהגשה המובנית, שורת הרווח הגולמי זהה בדיוק לשורת ההכנסות - שתיהן 119,117 אלפי דולר. כלומר לא דווחה עלות מכר נפרדת.
ומספר שמשמעותו "מרווח גולמי של 100%" אינו נתון כלכלי - הוא תוצר של אופן ההגשה. להביא אותו היה יוצר רושם שגוי לחלוטין.
שאר שורות הדוח - התפעולי, לפני המס, הנקי, ההון והמאזן - עקביות זו עם זו ומופיעות למעלה.
מה זו בכלל שותפות מוגבלת
וזה חשוב להבנת הדוח, כי המבנה שונה מחברה רגילה.
ישראמקו נגב 2 אינה חברה - היא שותפות מוגבלת, ומה שנסחר הוא יחידות השתתפות.
ההבדל המרכזי: שותפות כזו מחזיקה נתח בפרויקט, ולא מפעילה אותו בעצמה. ההכנסה שלה היא חלקה במכירות הגז של המאגר, והעלויות הישירות שלה מוגבלות בהתאם.
וזה מסביר את המרווח התפעולי של 69%. אין כאן רשת הפצה, אין מלאי ואין מערך מכירות - יש נתח בפרויקט מפיק.
וזה גם מסביר את הרווח ליחידה: 0.01 דולר. מספר היחידות בשותפויות הגז הישראליות גדול מאוד, ולכן הרווח ליחידה נמוך במונחים מוחלטים גם ברבעון רווחי. זה נתון על מבנה ההון, לא על גודל הרווח.
והפער בין 69% ל-25%
82.2 מיליון דולר רווח תפעולי. 38.2 מיליון לפני מס.
נגרעו 44.0 מיליון דולר - 53.5% מהרווח התפעולי.
וזהו הנתון המרכזי בדוח הזה.
יותר מחצי מהרווח התפעולי אינו מגיע לשורה שלפני המס.
בשותפות שמחזיקה נתח בפרויקט הפקה, זה בדרך כלל מימון. פיתוח מאגר גז הוא השקעה בהיקף מיליארדים שמבוצעת שנים לפני ההכנסה הראשונה, והיא ממומנת בחוב שנפרע לאורך חיי המאגר.
ולכן המרווח התפעולי הגבוה אינו מספר שאפשר לקרוא לבדו. הוא מתאר את כלכלת המאגר; מה שמגיע לבעל היחידה נקבע אחרי שירות החוב.
וכך זה נראה בהשוואה לשבוע:
| רבעון שני 2026 | המימון כשיעור מהרווח התפעולי |
|---|---|
| אפקון | 16.5% |
| קרסו מוטורס | 43.6% |
| ישראמקו | 53.5% |
| עזריאלי | 74.3% |
ומה שמייחד את ישראמקו בטבלה הוא שהיא מתחילה מ-69% מרווח תפעולי. גם אחרי שהמימון לקח מעל מחצית, נשארו 32.1% מההכנסות לפני מס - יותר ממה שרוב החברות בטבלה מציגות ברווח התפעולי שלהן מלכתחילה.
המס והמאזן
38.2 מיליון לפני מס ו-30.1 מיליון אחרי - כלומר מס של 8.1 מיליון, שיעור אפקטיבי של 21.3%.
מעט מתחת למס החברות בישראל, 23%.
| סך המאזן | 1,370.9 מיליון דולר |
| הון | 595.8 מיליון דולר |
| יחס מינוף | 2.3 לאחד |
ו-2.3 לאחד הוא יחס נמוך - נמוך ממבנה (2.4), מעזריאלי (2.6), מביג (2.9) ומקרסו (5.2).
וזה מדגים נקודה: יחס המינוף במאזן אינו מנבא כמה מהרווח התפעולי ילך למימון. ישראמקו ממונפת פחות מעזריאלי ומשלמת נתח דומה יחסית מהרווח התפעולי; מה שקובע הוא גם הריבית וגם גודל הרווח התפעולי עצמו.
הזווית שלי
דעה אישית של אילן אברמוב - לא ייעוץ ולא המלצה
מה שאני מוצא מלמד בדוח הזה הוא שהוא מפריד בין שני דברים שקל לערבב.
כלכלת המאגר מצוינת. מרווח תפעולי של 69% הוא מספר שרוב העסקים לא רואים לעולם, והוא נובע ממבנה: נתח בפרויקט מפיק, בלי שרשרת אספקה ובלי רשת הפצה.
וכלכלת בעל היחידה היא סיפור אחר. אחרי המימון והמס נשארו 30.1 מיליון דולר מתוך 119.1 מיליון הכנסות - כרבע. עדיין טוב, ורחוק מ-69%.
וזו התזכורת שאני לוקח: בכל עסק שנבנה על נכס שמומן בחוב - מאגר גז, נדל"ן מניב, תשתית - המרווח התפעולי מתאר את הנכס, ולא את מי שמחזיק בו. בין השניים עומדים המלווים.
ומה שהייתי מחפש בדוח המלא הוא לוח הסילוקין: באיזה קצב נפרע החוב. ככל שהוא נפרע, אותם 53.5% מצטמצמים - והרווח לבעל היחידה גדל בלי ששום דבר בהפקה ישתנה. זה נתון שקובע יותר מכל תחזית מחיר גז לרבעון הבא.
(חשוב להדגיש: זו דעתי האישית בלבד, ואין באמור המלצה לביצוע פעולה כלשהי.)
קראתם על חברה אחת. אותה שיטה עובדת על כל אחת.
ארבע שאלות שעוברים עליהן באותו סדר בכל פעם - ומפת האנרגיה והחשמל היא הכלי שמריצים אותן עליו. חינם, בלי לפתוח חשבון.
ורוצים ללמוד את זה כמו שצריך? ההכשרות בקמפוס - 204 שיעורים, קהילה ולייב שבועי.
