שלושה שווקים מספרים כרגע שלושה סיפורים שונים לחלוטין.
מדד הפחד יושב על 15.99 - רגוע. האג"ח האמריקאית ל-30 שנה יושבת על 5.267% - רחוק מרגוע. והנפט עשה בארבעה חודשים מסלול של 138 דולר עד 70 ובחזרה ל-105 ושוב למטה.
הנה מה שקרה, מה מגיע, ולמה שלושת הסיפורים האלה קשורים זה לזה.
מה שקרה בשבוע שעבר
השבוע נסגר בפסק דין חד על דוחות של ערב אחד. חמש חברות דיווחו אחרי הסגירה של יום חמישי, והשוק תמחר אותן ביום שישי בצורה קיצונית והפוכה:
| חברה | תגובת השוק | מה היא דיווחה |
|---|---|---|
| אמזון | +15.35% | AWS +36.6% ל-42.2 מיליארד דולר |
| אפל | -8.07% | רבעון יוני החזק בתולדותיה |
| רדיט | -20.70% | הכנסות +61%, רווח שיותר מהוכפל |
ומה שמסביר את הפער הוא הפירוק, לא הכותרת. אצל אפל, 11 סנט מהרווח היו החזרי מכסים חד-פעמיים - כלומר ההכאה התפעולית האמיתית הייתה כשלושה סנט ולא ארבעה-עשר. אצל רדיט, שורת רישוי הדאטה ל-AI שעליה נשען כל המכפיל צמחה 24% בלבד מול פרסום שצמח 64%. הסיכום המלא של היום ההוא כאן.
ובנוסף: מגזר החשמל דיווח כמעט כולו והתפצל לשניים - הקבלנים זינקו (EMCOR +19.32%, קוונטה +17.26%) בזמן שכל חברות החשמל המפוקחות ירדו, גם אלה שהעלו תחזית. ואקסון ושברון דיווחו על אותו רבעון עם תוצאות הפוכות - שברון הכתה, אקסון החטיאה, וההבדל היה איפה נמצאים הנכסים שלהן על המפה.
מה מגיע השבוע
שבוע עמוס במיוחד: מעל אלף חברות מעל 2 מיליארד דולר מדווחות. הבולטות:
שני: ברקשייר האת'וויי, פלנטיר. שלישי: ספייס-אקס - הדוח הראשון שלה אי פעם כחברה ציבורית, אחרי הסגירה - וגם AMD, קטרפילר, מרק, אריסטה, פייזר. רביעי: אלי לילי, נובו נורדיסק, ווסטרן דיגיטל, סנדיסק, דיסני, אובר. חמישי: קלאודפלייר, דאטהדוג, קונסטליישן אנרג'י, אייר-בי-אן-בי, סופטבנק. שישי: ויסטרה.
ובישראל: טאואר סמיקונדקטור בשלישי; ICL, NICE, בזק ואורמת ברביעי; נובה וניומד בחמישי. ולראשונה, שבוע המסחר הישראלי והאמריקאי חופפים - מאז ינואר הבורסה בתל אביב עברה למסחר שני עד שישי, והמסחר ביום ראשון בוטל.
ועכשיו לחלק שאף אחד לא מדבר עליו: האג"ח
זה החלק שקובע כמעט הכל, והוא לא מגיע לכותרות.
| אג"ח ממשלתית | תשואה נוכחית |
|---|---|
| ארה"ב שנתיים | 4.262% |
| ארה"ב עשר שנים | 4.718% |
| ארה"ב שלושים שנה | 5.267% |
| גרמניה עשר שנים | 3.212% |
| יפן עשר שנים | 2.791% |
| יפן שלושים שנה | 3.975% |
רגע - מה ההבדל בין אג"ח ל-5, ל-10 ול-20 שנה?
שאלה שנשאלת הרבה, והתשובה קצרה: אין שום הבדל בלווה. יש הבדל בתאריך.
בכל שלושתן הלווה הוא אותו לווה - ממשלת ארה"ב. אותו סיכון אשראי בדיוק. ההבדל היחיד הוא הטווח לפדיון: מתי מקבלים את הכסף בחזרה.
ומההבדל הזה נובעים שני דברים:
הראשון - כל אחת מספרת לכם משהו אחר. אג"ח קצרה, לשנתיים או חמש שנים, משקפת בעיקר את הריבית שהבנק המרכזי קובע היום ובשנים הקרובות. אג"ח ל-20 או 30 שנה משקפת משהו אחר לגמרי: מה השוק חושב על אינפלציה, על צמיחה ועל הגירעון לאורך עשורים. לכן כשהקצה הארוך עולה והקצר נשאר במקום, זה לא אומר שהפד עשה משהו - זה אומר שהשוק שינה דעה על העתיד הרחוק.
והשני - הן לא מסוכנות באותה מידה. אותה עלייה בתשואה מפילה אג"ח ל-30 שנה הרבה יותר מאשר אג"ח לחמש. וזה בדיוק מה שראינו למעלה - וזה מה שמסביר את הפרק הבא.
למה 5.267% על השלושים שנה זה מספר שצריך לעצור עליו
התשואה על אג"ח ארוכה היא המחיר של הכסף לטווח ארוך. היא קובעת את הריבית על משכנתאות, את שווי ההיוון של כל חברת צמיחה, ואת התשואה החלופית שמשקיע מקבל בלי לקחת שום סיכון מנייתי.
וכשהיא על 5.267%, המשמעות פשוטה: אפשר לקבל מעל חמישה אחוזים לשנה, לשלושים שנה, מממשלת ארה"ב. כל מניה בשוק צריכה להצדיק את עצמה מול המספר הזה.
ומה שמעניין עוד יותר הוא צורת העקום. הפער בין העשר שנים לשלושים עומד על כ-55 נקודות בסיס, והפער בין השנתיים לעשר על כ-46 נקודות בסיס. כלומר העקום תלול - הקצה הארוך גבוה משמעותית מהקצר.
עקום תלול אומר בדרך כלל אחד משניים: או שהשוק מצפה לצמיחה ואינפלציה בעתיד, או שהוא דורש פרמיה גבוהה יותר כדי להחזיק חוב ארוך של הממשלה. ההבדל בין שתי הקריאות האלה הוא ההבדל בין בריאות לבין דאגה - ובשלב הזה שתיהן על השולחן.
ואיפה זה נפגש עם התיק בפועל: TLT
המספרים למעלה הם מופשטים. הדרך שבה רוב המשקיעים באמת נפגשים איתם היא קרן הסל TLT - הקרן של בלאקרוק שמחזיקה אג"ח ממשלת ארה"ב עם למעלה מ-20 שנה לפדיון, ומנהלת כ-41.8 מיליארד דולר.
והמחיר שלה מספר את הסיפור טוב יותר מכל טבלת תשואות:
| TLT | |
|---|---|
| מחיר נוכחי | 82.25 דולר |
| שיא כל הזמנים | 179.70 דולר |
| מרחק מהשיא | -54.2% |
| שפל כל הזמנים | 80.51 דולר |
| מרחק מהשפל | +2.2% בלבד |
קרן שמחזיקה אך ורק חוב של ממשלת ארה"ב - הנכס שנחשב לחסר הסיכון בעולם - איבדה מעל חצי מערכה מהשיא, ויושבת שני אחוזים מעל השפל ההיסטורי שלה.
שלוש נקודות שחשוב להבין כאן, ואחת מהן מבלבלת הרבה משקיעים
הראשונה - למה זה קרה בכלל. מחיר של אג"ח נע הפוך לתשואה. כשהתשואה על השלושים שנה עולה מ-2% ל-5.267%, אג"ח קיימת שמשלמת קופון נמוך שווה פחות - כי אפשר לקנות חדשה שמשלמת יותר. הקרן לא "הפסידה כסף" בגלל סיכון אשראי. היא ירדה כי הריבית עלתה.
השנייה - למה דווקא היא ירדה כל כך. לשם השוואה, הקרן המקבילה על אג"ח ל-7 עד 10 שנים ירדה בחמש השנים האחרונות 21.11%, בעוד ש-TLT ירדה 44.97% - יותר מפי שניים. אותה ממשלה, אותו סיכון אשראי, הבדל אחד: אורך החיים. ככל שהאג"ח ארוכה יותר, כך היא רגישה יותר לשינוי בריבית. זה כל ההבדל.
והשלישית - וזו הנקודה שהכי חשוב לא לפספס: אם קונים אג"ח בודדת ל-30 שנה ומחזיקים עד הפדיון, מקבלים בסוף את הקרן בחזרה בתוספת הקופונים - הירידה בדרך היא על הנייר. אבל TLT אינה אג"ח. היא קרן שאין לה תאריך פדיון - היא מוכרת אג"ח שהתקצרו וקונה חדשות במקומן, ברציפות.
המשמעות המעשית: ההיגיון של "אחכה עד הפדיון ואקבל את הכסף" לא חל עליה. מי שמחזיק TLT מחזיק חשיפה מתמשכת לריבית, לא הבטחה להחזר בתאריך ידוע. היא תחזור לשיא רק אם התשואות ירדו בחזרה - לא בזכות הזמן שיעבור.
ולהגינות מלאה לצד השני: אותו מספר שגרם לירידה הוא גם מה שהופך את נקודת הכניסה היום לשונה מזו של 2020. מי שקונה עכשיו קונה תיק שמניב מעל 5%, ולא תיק שמניב 1.5% כמו בשיא. ומי שסבור שהתשואות ירדו - הכלי הזה עולה חזק בדיוק באותה עוצמה שבה הוא ירד. המינוף על הריבית פועל לשני הכיוונים.
והרציונל שנשמע הרבה: "כשהאג"ח מניבה יותר, הכסף עובר אליה"
זה טיעון שחוזר בכל פעם שהתשואות עולות, והוא נשמע הגיוני. אז בואו נבדוק אותו במספרים במקום להסתפק בתחושה.
ההשוואה המקובלת לכך נקראת פרמיית הסיכון המנייתית: לוקחים את "תשואת הרווח" של מדד המניות - הרווח למניה חלקי המחיר, כלומר ההפך ממכפיל הרווח - ומשווים אותה לתשואה על אג"ח ממשלתית ל-10 שנים.
והנה המצב לפי הדיווחים העדכניים: מכפיל הרווח העתידי של S&P 500 עומד על כ-21.5, מה שמשקף תשואת רווח של כ-4.6%. תשואת הרווח בפועל נמוכה יותר, כ-3.4%. והאג"ח ל-10 שנים עומדת על 4.718%.
כלומר: בשתי צורות המדידה, האג"ח מניבה יותר או בערך אותו דבר כמו המניות. לפי דיווחים, זהו הפער השלילי הרחב ביותר מאז 2003.
ולפני שקופצים למסקנה - שלוש הבהרות שחייבות להיאמר
הבהרה ראשונה, והיא החשובה: זה תיאור של מנגנון, לא המלצה ולא תחזית. האתר הזה אינו נותן ייעוץ השקעות, והדברים כאן אינם מותאמים לאיש. מה שמוצג הוא הרציונל שמסבירים בו את התופעה - לא הנחיה לעשות משהו.
הבהרה שנייה: ההשוואה עצמה אינה סימטרית, וזו נקודה שמפספסים הרבה. קופון של אג"ח קבוע - מה שמובטח היום זה מה שיתקבל בעוד עשור. רווחי חברות, לעומת זאת, יכולים לצמוח. מניה שמניבה היום 4% "תשואת רווח" עשויה להניב יותר בעוד חמש שנים אם הרווחים יגדלו, בעוד שהאג"ח תשלם בדיוק אותו דבר. לכן פרמיה נמוכה אינה כשלעצמה סיבה למכור מניות - היא אומרת שמשלמים יותר עבור הצמיחה הזו.
והבהרה שלישית: "הכסף עובר לאג"ח" הוא תיאור מקובל, לא חוק. בפועל, מה שאמור לקרות תיאורטית לא תמיד קורה, ולא בקצב שמצפים לו. גופים מוסדיים מוגבלים במדיניות השקעה, חלק מהכסף מחויב למניות ללא קשר לתשואות, ותנועות הון אמיתיות נמדדות בחודשים ובשנים ולא בימים.
מה שכן אפשר לומר בביטחון: הרף שמניה צריכה לעבור עלה. כשאפשר לקבל מעל 5% בלי סיכון מנייתי, כל חברה צריכה להצדיק את עצמה מול מספר גבוה יותר מבעבר. זו אמירה על תמחור - לא על כיוון.
יפן: הסיפור שמזיז את הכסף בעולם
וכאן צריך להתעכב, כי זה החלק שהכי פחות מדובר בישראל והכי משפיע.
האג"ח היפנית ל-30 שנה עומדת על 3.975%. לשם השוואה, במשך רוב שני העשורים האחרונים היא הייתה מתחת ל-2%, ובחלק מהתקופה מתחת ל-1%. האג"ח ל-40 שנה חצתה את ה-4% - רמות שלא נראו מאז שהאיגרות האלה הונפקו לראשונה.
ומה הביא לזה:
ראש הממשלה סאנאה טקאיצ'י הובילה את המפלגה הליברלית-דמוקרטית לרוב מוחץ - 316 מושבים, הניצחון הגדול ביותר של המפלגה מאז מלחמת העולם השנייה - על מצע של הרחבה פיסקלית אגרסיבית: הגדלת הוצאות ממשלתיות במקביל להורדות מס, כולל השהיית מס הצריכה של 8% על מזון.
וזה בדיוק מה שמחזיקי אג"ח לא אוהבים לשמוע. ממשלה שמגדילה הוצאות ומקטינה הכנסות תצטרך לגייס יותר חוב - והמחזיקים דורשים תשואה גבוהה יותר כפיצוי.
ולמה זה נוגע לתיק ההשקעות שלך בתל אביב
במשך שנים יפן הייתה מקור המימון הזול של העולם. כשהריבית שם הייתה אפס, מוסדות יפניים - קרנות פנסיה, חברות ביטוח, בנקים - לקחו את הכסף לחו"ל וקנו אג"ח אמריקאית, אג"ח אירופית ומניות. זה מה שנקרא "עסקת הקארי".
וכשהתשואה בבית עולה לכמעט 4% ל-30 שנה, המשוואה מתהפכת. קרן פנסיה יפנית שיכולה לקבל 4% בין, בלי סיכון מטבע, פחות צריכה לנסוע לניו יורק בשביל 5.2% בדולר.
זה מנגנון אמיתי, לא תיאוריה: אם כסף יפני חוזר הביתה, הביקוש לאג"ח אמריקאית יורד - והתשואה שם עולה עוד. כלומר הקצה הארוך היפני והקצה הארוך האמריקאי הם במידה רבה אותו סיפור.
ולסייג: זהו מנגנון הדרגתי ולא מתג. מוסדות לא מזיזים תיקים ביום אחד, וחלק מהחשיפה מגודר במטבע כך שהפער האפקטיבי שונה מהפער הנומינלי. הכיוון ברור; הקצב לא.
והמטבע: הין עומד על 157.40 לדולר - אחרי שהתחזק ב-1.4% ביום המסחר האחרון. זו תנועה חדה ליום אחד במטבע כזה. בנק יפן מותיר את הריבית על 1%, ושרת האוצר סאטסוקי קטאיאמה הביעה תמיכה ביציבות הין בתיאום עם הרשויות האמריקאיות - ניסוח שהשוק קורא כרמז להתערבות.
איראן, ארה"ב וישראל - ומה שקרה במוצאי שבת
ובשבת בלילה הגיעה ההתפתחות שמשנה את התמונה בנפט.
הנשיא טראמפ הודיע שהוא מבטל תקיפות מתוכננות על מתקני אנרגיה באיראן, בנימוק שקיימים "מתווי עסקה" שיובילו לפתיחה מלאה של מצר הורמוז. לפי דיווח CNN, קדמה להודעה שיחה עם יורש העצר הסעודי מוחמד בן סלמאן, שהעלה הסתייגויות מהתקיפות המתוכננות.
וזו לא הפעם הראשונה. זו נסיגה נוספת בשרשרת של איומים והתקפלויות: משלחות אמריקאיות ואיראניות נמצאות במשא ומתן מאז יוני, על בסיס מזכר הבנות שנחתם בין הצדדים.
הרקע, בקצרה: משבר מצר הורמוז החל בסוף פברואר 2026, אחרי הפתיחה של מערכה אווירית אמריקאית-ישראלית מול איראן. התנועה במצר חסומה במידה רבה מאז. גם לאחר מזכר ההבנות מיוני, איראן המשיכה לאיים ולתקוף כלי שיט - במטרה מוצהרת להכתיב נתיבים ונהלים ולגבות תשלום ממי שעובר.
ומהצד הישראלי: איראן איימה שמאגרי הגז הישראליים "יישרפו לאפר", וההערכה בישראל היא שטהראן תשגר טילים גם אם ישראל לא תצטרף למערכה אמריקאית חדשה בשלב הראשון.
ולמה זה בכלל מופיע בסקירה כלכלית
כי מחיר הנפט השנה הוא כמעט כולו פונקציה של המצר הזה.
| תקופה | ברנט - ממוצע | שיא / שפל בתקופה |
|---|---|---|
| אפריל 2026 | 117.29 דולר | שיא של 138.21 |
| מאי 2026 | 107.14 דולר | - |
| יוני 2026 | 85.40 דולר | שפל של 70.16 |
| יולי 2026 | 82.11 דולר | זינוק ל-105.32 ב-23 ביולי |
| סגירה אחרונה | 87.93 דולר | - |
קראו את הטבלה הזו שוב. הנפט ירד מ-138 ל-70 בתוך חודשיים כשנחתם מזכר ההבנות, קפץ בחזרה מעל 105 כשההסלמה התחדשה ביולי, וירד שוב ל-88.
זה לא שוק שמתמחר היצע וביקוש. זה שוק שמתמחר כותרות.
והמשמעות המעשית לשבוע הקרוב: אם המשא ומתן באמת מתקדם לקראת פתיחת המצר, יש עוד מרווח ירידה משמעותי במחיר - וזה נוגע ישירות לכל מניות האנרגיה שסקרנו, ובעקיפין גם לאינפלציה ולקצה הארוך של עקום התשואות. ואם המגעים נקטעים, המסלול מתהפך באותה מהירות.
הזווית שלי
דעה אישית של אילן אברמוב - לא ייעוץ ולא המלצה
מה שתופס אותי השבוע הוא הפער בין מה ששוק המניות אומר לבין מה ששוק האג"ח אומר.
מדד הפחד על 15.99 הוא מספר של שוק רגוע. ואילו אג"ח אמריקאית ל-30 שנה על 5.267%, יחד עם אג"ח יפנית ל-30 שנה שנוגעת ב-4% אחרי עשרים שנה מתחת ל-2%, היא לא תמונה של רוגע - היא תמונה של שוק שדורש פיצוי גדל על החזקת חוב ארוך.
שני הדברים האלה לא יכולים להישאר נכונים לאורך זמן. או שהאג"ח מגזימה, או שהמניות לא מתמחרות משהו.
ומה שאני מוצא הכי מעניין הוא דווקא יפן, כי היא הפחות מדוברת. במשך עשרים שנה יפן הייתה הספק של הכסף הזול לעולם. התשואות שם עולות עכשיו לא בגלל צמיחה אלא בגלל פוליטיקה פיסקלית - ממשלה עם רוב היסטורי שהבטיחה גם להוציא יותר וגם לגבות פחות. זה בדיוק המבנה שמחזיקי אג"ח דורשים עליו פרמיה.
ומה שאני מחזיק כנקודת הזהירות שלי: קל להסתכל על 5.267% ולהגיד "האג"ח מתמחרת משבר". זה לא בהכרח נכון. עקום תלול יכול לשקף גם ציפייה לצמיחה, וגם פשוט הרבה הנפקות חוב. הנתון עצמו אינו קובע איזו משתי הקריאות נכונה - וכל מי שמציג אותו כהוכחה חד-משמעית לכיוון אחד, מוכר לך ודאות שאין לו.
ומה שאעקוב אחריו השבוע: לא הדוחות. הנפט. אם המשא ומתן מתקדם והמצר נפתח, ירידה נוספת במחיר החבית תוריד לחץ אינפלציוני ותיתן הקלה לקצה הארוך - וזה ישפיע על תמחור המניות יותר מכל דוח בודד שיפורסם השבוע, כולל ספייס-אקס.
סיכום
שבוע שעבר השוק הראה שהוא קורא את הפירוק ולא את הכותרת: אמזון +15.35%, אפל -8.07% ורדיט -20.70% - כולן על דוחות מאותו ערב.
השבוע מגיעים ספייס-אקס עם הדוח הראשון שלה כחברה ציבורית, AMD, אלי לילי וברקשייר; ובישראל טאואר, ICL, NICE, נובה ובזק.
אבל הסיפור הגדול יושב באג"ח: ארה"ב ל-30 שנה על 5.267%, יפן ל-30 שנה על 3.975% אחרי עשרים שנה מתחת ל-2%, ועקום שנעשה תלול בשני השווקים.
ומעליו הנפט, שירד מ-138 דולר באפריל ל-70 ביוני, קפץ ל-105 ב-23 ביולי, ועומד על 87.93 - אחרי שטראמפ ביטל במוצאי שבת תקיפות מתוכננות באיראן.
מדד הפחד, בינתיים, על 15.99.
מקורות: תשואות האג"ח, שערי המטבע ומדד הפחד - נתוני סגירה אחרונים כפי שנמסרו דרך TradingView; מחירי הברנט - הסדרה היומית של Alpha Vantage, כולל הממוצעים החודשיים שחושבו ממנה; נתוני הדוחות ותגובות המניות מהשבוע שעבר - מהודעות התוצאות הרשמיות של החברות ומשינויי הסגירה של ימי המסחר 30 ו-31 ביולי 2026; לוח הדוחות לשבוע הקרוב - מהודעות החברות ומלוחות המסחר; ההתפתחויות בנוגע לאיראן ולמצר הורמוז - מדיווחי CNN, ABC News, Fortune ורויטרס מ-1 ו-2 באוגוסט 2026; נתוני יפן - מדיווחי CNBC ו-Reuters ומהודעות בנק יפן. הנתונים נכונים למועד הכתיבה, והשווקים סגורים בעת הפרסום. אין באמור תחזית, המלצה או ייעוץ - ראו כתב ויתור מלא בתחתית העמוד.
רוצים את הניתוחים האלה ישירות אליכם?
בקהילת הטלגרם אני משתף סקירות ותובנות באופן שוטף.
