הדוח פורסם ביום רביעי, 29 ביולי 2026. אנחנו מכסים אותו כאן להשלמת התמונה של עונת הדוחות הישראלית.
גב ים הציגה מחצית ראשונה חזקה בכל מדד תפעולי - ורווח נקי שדווקא ירד.
מה דווח
| רבעון 2 | אשתקד | שינוי | |
|---|---|---|---|
| הכנסות משכירות ודמי ניהול | 241 | ~216 | +11.5% |
| NOI | 208 | ~186 | +12% |
| NOI בנכסים זהים | ~190 | ~179 | +6% |
| FFO | 118 | ~108 | +9% |
| רווח נקי | 238.5 | 242.4 | -1.6% |
במיליוני שקלים
ובמחצית כולה: NOI של 410 מיליון שקל (+12.3%), FFO של 232 מיליון (+9%), EBITDA של 382 מיליון (+12.7%) - ורווח נקי של 395 מיליון, ירידה של 4%.
החידה, וההסבר
איך כל מדד תפעולי עולה בשתי ספרות והרווח הנקי יורד?
התשובה בשערוכים. רווחי השערוך של נכסי הנדל"ן להשקעה במחצית הראשונה הסתכמו ב-388 מיליון שקל - סכום גדול, אך נמוך מזה שנרשם אשתקד.
ולמה זה דווקא סימן טוב
רווחי שערוך אינם מזומן. הם הערכה מחדש של שווי נכס שהחברה ממשיכה להחזיק.
NOI ו-FFO, לעומת זאת, הם כסף שנכנס בפועל - שכר דירה שנגבה, בניכוי הוצאות תפעול ומימון.
כשה-NOI עולה 12% והרווח הנקי יורד 4%, זה אומר שהעסק השוטף התחזק והשערוכים התמתנו. מבחינת איכות רווח, זה הכיוון העדיף - הכנסה חוזרת במקום הערכה חשבונאית.
וההוצאות המימוניות עלו ל-115.2 מיליון שקל מ-95.4, מה שגם הוא מכביד על השורה התחתונה.
המדד שמעיד על איכות: נכסים זהים
ה-NOI בנכסים זהים - כלומר באותם בניינים בלבד, בלי תוספות חדשות - עלה כ-6% ברבעון ו-6.4% במחצית.
זה המדד שמפריד בין צמיחה שמגיעה מבנייה לצמיחה שמגיעה מתמחור. גב ים לא רק מוסיפה שטח - היא גובה יותר על השטח הקיים.
והנתון שמאשש את זה: 84 הסכמי שכירות נחתמו במחצית הראשונה, בעלייה ריאלית ממוצעת של 4.2% מעל המדד. ברבעון השני לבדו: 28 הסכמים בעלייה ריאלית של 4.8%.
עלייה ריאלית מעל המדד פירושה שדמי השכירות עולים מהר יותר מהאינפלציה - כלומר יש ביקוש אמיתי, לא רק הצמדה.
התפוסה
כ-97%, על פני 1.3 מיליון מטרים רבועים ב-18 ערים. לשם השוואה: 96% במחצית הראשונה של 2025, ו-95% בסוף 2024.
בשוק משרדים שסובל מעודף היצע במקומות רבים בעולם, 97% הוא מספר חזק מאוד.
תוהא 2: הנכס שהזיז את השערוך
חלקה של גב ים במגדל תוהא 2 בתל אביב - 50% - שוערך כלפי מעלה ל-1.9 מיליארד שקל, ויצר רווח שערוך של כ-190 מיליון.
ומה שמצדיק את השערוך הוא ההשכרה: כ-75% מ-200 אלף המטרים הרבועים חתומים או במשא ומתן מתקדם - לעומת 43% בלבד ברבעון הראשון, כולל גוגל כשוכרת.
ב-NOI מלא, המגדל צפוי להניב כ-150 מיליון שקל בשנה.
התחזית
תחזית ה-FFO לשנת 2026 הועלתה ל-450-460 מיליון שקל, לעומת 432 מיליון שנרשמו ב-2025.
הערה מתודית: נתקלנו במקורות סותרים לגבי תחזית ה-NOI השנתית, ולכן איננו מציגים אותה כאן. תחזית ה-FFO מאוששת ממקורות עקביים.
הזווית שלי
דעה אישית של אילן אברמוב - לא ייעוץ ולא המלצה
זה סוג הדוח שקל לקרוא לא נכון בגלל שורה אחת.
הרווח הנקי ירד, ולכן הכותרת נראית שלילית. אבל בנדל"ן מניב, הרווח הנקי הוא כמעט המדד הכי פחות חשוב - הוא נשלט על ידי שערוכים, שהם הערכה ולא כסף.
מה שכן חשוב עלה בשתי ספרות: NOI פלוס 12%, FFO פלוס 9%. ומה שהכי חשוב הוא המדד השלישי: NOI בנכסים זהים פלוס 6%. זה אומר שהצמיחה לא רק מבנייה - היא גם מתמחור.
והמספר שאני לוקח מהדוח הוא 4.2%. זו העלייה הריאלית הממוצעת ב-84 חוזי השכירות שנחתמו במחצית - מעל המדד. בשוק שבו הרבה נכסים מסתפקים בהצמדה, גב ים מעלה מחירים בפועל.
ומה שאבדוק ברבעון הבא: תוהא 2. קפיצה מ-43% ל-75% חתום בשלושה חודשים היא מהירה מאוד, וההבדל בין "חתום" ל"במשא ומתן מתקדם" הוא בדיוק ההבדל שיקבע אם השערוך של 190 מיליון מוצדק.
רוצים את הניתוחים האלה ישירות אליכם?
בקהילת הטלגרם אני משתף סקירות ותובנות באופן שוטף.
