בית זיקוק אשדוד פרסמה את דוח הרבעון השני שלה. לפני כל מספר בו צריך לומר דבר אחד: הוא אינו בשקלים.
ייתכנו טעויות או אי-דיוקים. מצאתם משהו שנראה שגוי? כתבו לי ואתקן.
וזו אינה הערה טכנית, היא תנאי להבנת הדוח.
בית זיקוק אשדוד מדווחת בדולרים. מטבע הפעילות שלה אינו השקל, משום שגם חומר הגלם שהיא קונה וגם המוצרים שהיא מוכרת מתומחרים בשוק העולמי במטבע הזה.
המשמעות המעשית: מספר כמו "1,091 מיליון" בדוח הזה אינו בר-השוואה ישירה למספר בסדר גודל דומה בדוח של חברה ישראלית שמדווחת בשקלים. ההפרש הוא פי שלושה ומשהו.
זו טעות קלה מאוד לעשות כשקוראים כמה דוחות ישראליים באותו יום, והיא משנה כל יחס שמערבב בין שתי חברות. כל המספרים בכתבה הזו נקובים בדולרים ומסומנים ככאלה.
הרבעון
| מיליוני דולר | הרבעון | שיעור מההכנסות |
|---|---|---|
| הכנסות | 1,091 | |
| רווח גולמי | 109 | 10.0% |
| רווח תפעולי | 102 | 9.3% |
| רווח לפני מס | 77 | 7.1% |
| רווח נקי | 69 | 6.3% |
| רווח בסיסי למניה | 5.50 דולר | |
| סך המאזן | 1,738 | |
| הון עצמי | 501 |
מה שקורה בין הגולמי לתפעולי - וכמעט לא קורה
109 מיליון דולר רווח גולמי, ו-102 מיליון רווח תפעולי. הפרש של 7 מיליון בלבד.
וזה נתון שראוי לעצור עליו, כי הוא שונה מהותית ממה שראינו השבוע בקמעונאות ובשירותים.
94% מהרווח הגולמי של בית זיקוק אשדוד שורדים עד השורה התפעולית.
לשם השוואה, באותו שבוע: קסטרו שמרה 27% מהמרווח הגולמי שלה, ומטריקס ווואן טכנולוגיות כ-52% ו-54%.
וההסבר מבני. בית זיקוק הוא מתקן אחד. אין לו רשת חנויות, אין לו מערך מכירות פרוס, ואין לו כוח אדם שגדל עם המחזור. כמעט כל העלות שלו יושבת בחומר הגלם, כלומר מעל הקו הגולמי.
המסקנה המעשית: בעסק כזה, המרווח הגולמי הוא כמעט כל הסיפור. מה שקורה אחריו זניח יחסית - וזה בדיוק ההפך מקמעונאות, שבה המרווח הגולמי הוא רק נקודת פתיחה.
והמרווח עצמו: 10.0%
זהו המספר שקובע ברבעון של מזקקה, והוא נובע מהפער בין מחיר הנפט הגולמי למחירי התזקיקים.
הפער הזה נקרא מרווח הזיקוק, והוא אינו נשלט בידי החברה. הוא נקבע בשוק העולמי, ויכול לנוע בחדות בין רבעונים לפי היצע וביקוש של דלקים מול היצע וביקוש של נפט גולמי.
ולכן רבעון חזק במזקקה אינו מעיד בהכרח על שיפור תפעולי, ורבעון חלש אינו מעיד בהכרח על בעיה.
שיעור המס: 10.4%
77 מיליון דולר לפני מס, 69 מיליון אחרי - כלומר מס של 8 מיליון, שיעור אפקטיבי של 10.4%.
מס החברות בישראל הוא 23%. השיעור כאן פחות ממחציתו.
ומה שאפשר לומר, ומה שלא.
מה שאפשר: אילו השיעור היה 23%, הרווח הנקי היה כ-59 מיליון דולר במקום 69 - פער של כ-10 מיליון ברבעון אחד.
ומה שלא: הדוח הרבעוני המובנה אינו מפרט את התאמת המס, ולכן איני יודע מה מקור הפער. שיעור נמוך יכול לנבוע מהפסדים צבורה משנים קודמות, מהטבות במסגרת חוק עידוד השקעות הון, או מתנועה במסים נדחים.
זה ההבדל בין לדעת שהמספר נמוך לבין לדעת למה. את הראשון אני יודע מהדוח; את השני צריך לחפש בדוח המלא, ואם לא מצאתי - לומר שלא.
המאזן
| סך המאזן | 1,738 מיליון דולר |
| הון עצמי | 501 מיליון דולר |
| יחס מינוף | 3.5 לאחד |
רווח של 69 מיליון דולר ברבעון על הון עצמי של 501 מיליון הוא תשואה של 13.8% ברבעון בודד.
ובכוונה איני מכפיל את זה בארבע. בענף שבו הרווח נגזר ממרווח זיקוק שנע בחדות, הכפלת רבעון בארבעה יוצרת מספר שנשמע מדויק ואינו מתאר דבר.
הזווית שלי
דעה אישית של אילן אברמוב - לא ייעוץ ולא המלצה
הדוח הזה הוא דוגמה טובה לכמה שההקשר קובע יותר מהמספר.
מרווח גולמי של 10.0% נשמע נמוך - עד שמבינים שבמזקקה הוא כמעט כל הרווח, ושב-94% ממנו שורדים עד השורה התפעולית. קסטרו, עם מרווח גולמי של 63.6%, מגיעה לשורה התפעולית עם 17.4%. אשדוד, עם 10.0%, מגיעה עם 9.3%. שני עסקים, שתי מבניות הפוכות לגמרי.
ומה שאני מחזיק כזהירות הוא שיעור המס. 10.4% הוא מספר שמייפה רבעון, ואם הוא נובע מהפסדים צבורים או מהטבה שתקפה לתקופה - הוא ייעלם בשלב כלשהו, והרווח הנקי ייראה אחרת בלי ששום דבר בפעילות ישתנה.
ולכן המספר שאני אעקוב אחריו כאן אינו הרווח הנקי אלא הרווח התפעולי, שהוא היחיד שמתאר את העסק עצמו בלי שכבת המס.
ומה שהייתי מחפש בדוח המלא הוא שניים: מקור הטבת המס, ומרווח הזיקוק בפועל ברבעון מול הרבעונים שלפניו. בלי השני, אין דרך לדעת אם 10.0% הוא רבעון טוב או רבעון ממוצע.
(חשוב להדגיש: זו דעתי האישית בלבד, ואין באמור המלצה לביצוע פעולה כלשהי.)
קראתם על חברה אחת. אותה שיטה עובדת על כל אחת.
ארבע שאלות שעוברים עליהן באותו סדר בכל פעם - ומפת האנרגיה והחשמל היא הכלי שמריצים אותן עליו. חינם, בלי לפתוח חשבון.
ורוצים ללמוד את זה כמו שצריך? ההכשרות בקמפוס - 204 שיעורים, קהילה ולייב שבועי.
