השבוע שבו חדשות טובות לא עזרו, והיומיים שבהם מלחמה לא הפריעה: אנטומיה של היפוך סנטימנט

בשבוע שעבר קרה בשווקים משהו שנראה, על פניו, חסר היגיון: דוחות הבנקים הגדולים עקפו את התחזיות, TSMC פרסמה רבעון יוצא דופן והעלתה תחזית, ASML העלתה אף היא, והנתונים הכלכליים הפתיעו לטובה - ובכל זאת מניות ה-AI והצמיחה ספגו ירידות אגרסיביות. אפילו התבטאויות אופטימיות מהדרג הבכיר ביותר - כולל ג'נסן הואנג, שהסביר בטוקיו שמהפכת ה-AI רק בתחילת מחזור של 10-15 שנים - לא הזיזו את המחט. ואז, השבוע, אותו שוק בדיוק עשה פרסה: יומיים של עליות משמעותיות, שעברו בשלווה מפתיעה אפילו דרך הסלמה צבאית מול איראן. אני רוצה לפרק את מה שקרה כאן, כי בעיניי זה אחד השיעורים הטובים של השנה על ההבדל בין סנטימנט לנתונים.

קודם, הדיוק: מה בדיוק ירד

חשוב לשים לב לפרט שרבים פספסו: המדד הרחב כמעט לא נפגע. ה-S&P 500 נותר קרוב לשיאו לאורך כל הסערה. הירידות התרכזו במקום ספציפי מאוד - מניות ה-AI, השבבים והצמיחה, בדיוק המקום שבו הפוזיציות היו הצפופות והממונפות ביותר.

עד כמה ספציפי? תסתכלו על השמות המפורסמים ביותר בקרב משקיעי הריטייל - אלה שהובילו את הראלי של השנה האחרונה. לפי נתוני המסחר, בשפל של אמצע יולי חלקם נסחרו במרחק של 30% עד 70% מתחת לשיאים שלהם: מניות החלל המפורסמות ספגו מכה מרוכזת - רקטלאב (RKLB) איבדה כמעט 30% בחודש אחד, אינטואיטיב משינס (LUNR) יותר מ-40%, ו-AST SpaceMobile (ASTS) ירדה בשני גלים - הסקטור כולו נחלש עוד מאז הנפקת SpaceX ששאבה אליה את ההון. לצדן, שמות ריטייל בולטים מעולם תשתיות ה-AI - Nebius, CoreWeave, קרדו, קוהרנט ואחרות - התרחקו עשרות אחוזים מהשיא, חלקם מעבר לקו ה-50%. ושימו לב לניגוד: כל זה קרה בזמן שהמדד הרחב כמעט לא זז. כשמדד יציב ושמות הצמיחה המפורסמים נחתכים בחצי, זה כמעט אף פעם לא סיפור על "הכלכלה" - זה סיפור על פוזיציות: בדיוק במניות האלה ישבו המינוף, האופציות והאלגו.

ארבע מהמפורסמות שבהן - במבט אחד (גרפים חיים):

המעבדה הקוריאנית: ככה נראה מינוף שנשבר

ומי שרצה לראות את המכניקה בפעולה, קיבל בדרום קוריאה שיעור חי - וכואב. בורסת סיאול, שבה ציבור המשקיעים הפרטיים ממונף במיוחד ומרוכז במניות שבבים, הפכה למגבר של הירידות: מדד KOSPI צנח ביולי בכ-23% - החודש הגרוע בתולדותיו - תוך שבעה עצירות מסחר חירום. יתרות האשראי למסחר (מרג'ין) הגיעו לשיא היסטורי בסוף יוני, ואז נסגרו בכוח: לפי הדיווחים, יותר מ-1.2 מיליון חשבונות ממונפים קיבלו מרג'ין קול, וכ-360 אלף חשבונות חוסלו בכפייה - מכירה אוטומטית, בלי שאלות על שווי הוגן. הרגולטור הקוריאני אף אסר רישום תעודות סל ממונפות חדשות.

זו בדיוק הנקודה שכתבתי עליה בסקירת פתיחת השבוע: כשהפוזיציות צפופות, המינוף גבוה ומערכות אלגוריתמיות מגיבות בשניות - כל זרז שלילי מצית שרשרת של מכירות כפויות שמזינות את עצמן. המכירה של הממונף מפילה את המחיר, הירידה מפעילה מרג'ין קול אצל הבא בתור, וכן הלאה. בשלב הזה השוק כבר לא מתמחר חברות - הוא מעכל פוזיציות. לכן החדשות הטובות לא עזרו: מי שמוכר בכפייה לא קורא דוחות.

אז מה בכל זאת הצית את זה? התשובה שלי: מספרי ה-Capex

לסנטימנט השלילי היה, להערכתי, טריגר מזוהה: התחזית שפרסמה מורגן סטנלי, שלפיה ההוצאות ההוניות של ענקיות הענן צפויות להגיע לכ-1.2 טריליון דולר ב-2027 ולכ-1.4 טריליון ב-2028 - אחרי יותר מ-800 מיליארד כבר השנה, כמעט כפול מ-2025. המספרים האלה, שנועדו דווקא לתמוך בתזת הצמיחה, עשו לחלק מהשוק את הפעולה ההפוכה: הם המחישו את גודל ההימור. שאלת "מי מממן את זה ומתי זה מחזיר את עצמו" - אותה שאלה שגולדמן זאקס מסגרה כ"צונאמי חוב" - הפכה מתיאורטית למוחשית. כשהתשובה לא מיידית, מי שממונף לא מחכה לברר אותה.

ואז הגיע ההיפוך - ובאותה עוצמה

ביום שני השוק פתח את השבוע בנימה חיובית, ואתמול (שלישי) זה כבר היה ראלי של ממש: שלושת המדדים שברו רצף של שלושה ימי ירידות - הנאסד"ק זינק 1.29%, ה-S&P עלה 0.89% והדאו הוסיף כמעט 400 נקודות. והכי חשוב - מי שהוביל היו בדיוק המניות שנחבטו: מיקרון זינקה 12% וסנדיסק 14% בראלי של מניות הזיכרון, AMD הוסיפה 8% בהמשך לעסקת ה-AI שלה עם מיקרוסופט, והשבבים כולם התאוששו על רקע נתוני יצוא חזקים מטייוואן ומקוריאה.

מה הזין את המהפך? שורה של זרזים קונקרטיים, שכל אחד מהם סיפק לשוק את מה שחסר לו שבוע קודם - עדות שהכסף הגדול עדיין מאמין:

אנבידיה חשפה אחזקה של 9.3% ב-Nebius - ספקית ענן ה-AI - בשווי של כ-5 מיליארד דולר (תוצאה של השקעה מוקדמת יותר השנה). כשיצרנית השבבים הגדולה בעולם קונה נתח בלקוחה שלה, השוק קורא את זה כהצבעת אמון בשרשרת כולה. המניה זינקה.
IREN, שעליה הרחבנו בכתבת מחסור החשמל, הודיעה על חוזים חדשים בהיקף כולל של 2.8 מיליארד דולר, ובמרכזם - לפי ההודעה - לקוחה חדשה: מפתחת AI מובילה ששמה לא נחשף (ככל הנראה חברה פרטית, שאינה חבה בדיווח) - עדות שהביקוש לקיבולת מחושמלת רק מתרחב.
AST SpaceMobile השלימה גיוס של מעל מיליארד דולר באג"ח להמרה בריבית של 1.625% בלבד - אחרי שההכרזה עצמה הפחידה תחילה את השוק והפילה את המניה. ההשלמה בתנאים נוחים כאלה אותתה: שוק ההון עדיין פתוח לרווחה לסיפורי צמיחה.

וההוכחה החדה ביותר להיפוך הסנטימנט: כל זה קרה על רקע הסלמה של ממש מול איראן - חילופי מכות בסוף השבוע, נפילת חיילים אמריקאים ואיומים מפורשים מוושינגטון. אותו שוק שלפני שבוע התעלם מדוחות מצוינים, השבוע התעלם ממלחמה. אם היה צריך ניסוי מבוקר שמפריד סנטימנט מנתונים - קיבלנו אותו.

הלקח - והמבחן של הערב

אני לא ממהר להכריז ש"הכל מאחורינו". סנטימנט שמתהפך בכזו קלות לכיוון אחד יכול להתהפך באותה קלות חזרה, והשאלה המבנית - פער המימון בין ההשקעות להחזר - לא נפתרה, רק ירדה מהכותרות. מה שכן השתנה: המינוף העודף נוקה בכוח (בעיקר בקוריאה), והפוזיציות פחות צפופות - ולכן השוק שוב מסוגל לשמוע חדשות.

הלקח שאני לוקח מהשבועיים האלה הוא הישן והטוב, בניסוחו של בנג'מין גרהאם, אבי השקעות הערך (כפי שהנציח תלמידו וורן באפט): "בטווח הקצר השוק הוא מכונת הצבעה; בטווח הארוך - מכונת שקילה." בשבועיים האלה ראינו את מכונת ההצבעה בשיא כוחה - לשני הכיוונים. מי שמכר בפאניקה בשבוע שעבר מכר לתחתית מקומית; מי שנבהל מכותרות איראן אתמול פספס ראלי. העבודה שלנו כמשקיעים היא לא לנחש את מצב הרוח של מחר - אלא לדעת מה אנחנו מחזיקים ולמה, כדי שמצב הרוח של אחרים לא יהפוך להחלטות שלנו.

והערב מגיע המבחן האמיתי של התזה כולה: אלפאבית וטסלה מדווחות אחרי הנעילה. תחזית ה-Capex של גוגל היא בדיוק הצומת שבו הסנטימנט והנתונים ייפגשו שוב - הרחבנו על מה לחפש כאן.

מקורות: נתוני המדדים והדיווחים מבוססים על סיקור בינלאומי שוטף (בין היתר CNBC, Reuters ודיווחי החברות ל-SEC) ועל הודעות החברות הרשמיות, נכונים למועד הכתיבה. הגרפים מוצגים בזמן אמת דרך TradingView.