ביום שלישי, 18 באוגוסט 2026, חצה החוב הפדרלי של ארצות הברית לראשונה את רף 40 טריליון הדולר. למחרת בבוקר הודיע האוצר האמריקאי שהוא מכפיל את היקף רכישות האג"ח שלו בקצה הארוך של העקום.
שני האירועים האלה קרו בהפרש של יום אחד, ואין דרך לקרוא אותם בנפרד.
ייתכנו טעויות או אי-דיוקים. מצאתם משהו שנראה שגוי? כתבו לי ואתקן.
מה בדיוק הודיע האוצר
ההודעה יצאה ב-19 באוגוסט וכותרתה יבשה במתכוון: הגדלת היקפי רכישות תמיכת הנזילות בקצה הארוך הנומינלי, החל מ-9 בספטמבר.
| מה משתנה | תקרת הרכישה לכל פעולה |
| מ- | 2 מיליארד דולר |
| ל- | 4 מיליארד דולר לפחות |
| הסקטורים | 10-20 שנה ו20-30 שנה |
| מתי | 9 בספטמבר עד 4 בנובמבר 2026 |
| מה אחר כך | ייקבע ברענון הרבעוני של 4 בנובמבר |
והנימוק הרשמי, במילים של האוצר עצמו, הוא ש"ההגדלה משקפת את רצון האוצר לספק תמיכת נזילות רבה יותר בסקטורים הנומינליים הארוכים, שבהם קיימת חסות עקבית וחזקה מצד משתתפי השוק, כפי שמעיד הנפח המשמעותי של הצעות איכותיות שהאוצר מקבל באופן שגרתי בפעולות רכישה ארוכות".
קראו את המשפט הזה שוב, כי הוא כתוב בזהירות יוצאת דופן.
האוצר לא אומר שהתשואות גבוהות מדי. הוא לא אומר שהוא מתערב. הוא אומר שיש ביקוש חזק למכור לו נייר, ושהוא מרחיב את היכולת שלו לקנות.
ההצדקה היא טכנית - נזילות בשוק המשני - ולא מאקרו-כלכלית.
וזו אינה קוסמטיקה משפטית בלבד. לאוצר האמריקאי אין מנדט לקבוע ריבית; המנדט הזה שייך לפד. ברגע שהאוצר מודה שהוא פועל כדי להוריד תשואות, הוא נכנס לתחום שאינו שלו. ולכן ההודעה מנוסחת כפעולת תשתית, והשוק קרא אותה כפעולת מדיניות.
הפער בין שתי הקריאות האלה הוא כל הסיפור.
מה השוק עשה - והמספר שמסגיר את הכול
אלה הסגירות הרשמיות של עקום התשואות האמריקאי בשלושת ימי המסחר הרלוונטיים:
| 17.8 | 18.8 | 19.8 | השינוי ב-19.8 | |
|---|---|---|---|---|
| 3 חודשים | 3.87% | 3.86% | 3.86% | ללא שינוי |
| שנתיים | 4.19% | 4.19% | 4.19% | ללא שינוי |
| 5 שנים | 4.38% | 4.37% | 4.35% | -2 נ"ב |
| 10 שנים | 4.72% | 4.71% | 4.65% | -6 נ"ב |
| 20 שנה | 5.30% | 5.28% | 5.17% | -11 נ"ב |
| 30 שנה | 5.31% | 5.28% | 5.19% | -9 נ"ב |
ולמחרת, ב-20 באוגוסט, סגר ה-30 שנה על 5.23% וה-10 שנים על 4.69% - ארבע נקודות בסיס למעלה בשניהם. השנתיים נותרו על 4.19%, יום רביעי ברציפות.
השורה השנייה בטבלה היא ההוכחה.
התשואה לשנתיים לא זזה בנקודת בסיס אחת. 4.19% לפני ההודעה, 4.19% אחריה.
ולמה זה מכריע: הקצה הקצר של העקום מתמחר את הריבית של הפד - מה השוק חושב שריבית הבסיס תהיה בשנתיים הקרובות. הקצה הארוך מתמחר את זה, ועוד פרמיית סיכון על אינפלציה, על היצע ועל משך זמן (term premium).
כשהקצר לא זז והארוך יורד ב-11 נקודות בסיס, אין שום אפשרות לפרש את זה כשינוי בציפיות הריבית.
מה שהשתנה הוא התמחור של ההיצע. השוק הבין שיהיה קונה נוסף וגדול יותר לנייר הארוך - וגבה פחות פרמיה עליו.
וזה בדיוק מה שהאוצר טוען שהוא לא עושה.
ואז הגיע יום חמישי
יום חמישי, 20 באוגוסט, נסגר עם התשואה ל-30 שנה על 5.23% - ארבע נקודות בסיס מעל סגירת יום רביעי, כלומר כמעט מחצית מהירידה נמחקה תוך יום אחד.
ובשעות המסחר של אותו יום היא כבר נגעה ב-5.251%.
קרישנה גוהה מ-Evercore ISI ניסח את זה כך: בסנט "מפגין שוב את כישרונו הטקטי כשר אוצר אקטיביסטי - מכה בשורטיסטים של האג"ח עם הודעת הפתעה על תוכנית רכישות מוגדלת, ביום אוגוסט עם נזילות דלילה". ומיד אחר כך הוא הוסיף שהוא "סקפטי לגבי השפעה מהותית של הפעולה לאורך תקופה ארוכה יותר", ושהיא "אינה משנה כמעט דבר מבחינת היסודות".
היום שאחרי נתן לו את התשובה.
ולמה זה לא החזיק - הטענה של ג'יי.פי מורגן
למחרת פרסם צוות האסטרטגיה של ג'יי.פי מורגן, בראשות ג'יי בארי, את הקריאה החדה ביותר שראיתי על המהלך. והיא אינה עוסקת בגודל הרכישות אלא באמינות.
הניסוח שלהם: "בהיעדר קונסולידציה פיסקלית אמיתית, אנו חוששים שהשווקים יראו בפעולה הזו כחסרת אמינות. הדבר עלול לתרום לפרמיית משך זמן ולתשואות גבוהות יותר לאורך זמן, אם האוצר יהפוך לאופורטוניסטי יותר בגישתו לניהול החוב ויתרחק מעקרון ה'סדיר והצפוי' שלו."
והטיעון הזה חזק מפני שהוא הופך את הכיוון.
הקריאה האינטואיטיבית: האוצר קונה יותר נייר ארוך, ההיצע נטו קטן, התשואות יורדות.
הקריאה שלהם: האוצר מאותת שהוא מוכן לסטות מלוח הנפקות צפוי כדי להשפיע על מחירים. ומי שמחזיק נייר ל-30 שנה מתמחר גם את אי-הוודאות הזו - ודורש עליה פיצוי.
כלומר אותה פעולה עצמה יכולה להוריד תשואות ביום אחד, ולהעלות אותן לאורך זמן.
והשורש, לפי אותו צוות, אינו בשוק המשני כלל: גירעון של 6% תוצר בכלכלה שנמצאת קרוב לתעסוקה מלאה. ולהערכתם, פער המימון בשנים הפיסקליות הקרובות עולה על 3.5 טריליון דולר - מה שידרוש יותר היצע ארוך, לא פחות.
מה זו בכלל רכישה חוזרת של האוצר
זה לא הדפסת כסף, וזו הנקודה שהכי מרבים לטעות בה.
ההבדל בין רכישה חוזרת של האוצר לבין הרחבה כמותית של הפד הוא הבדל מהותי, לא סמנטי.
הפד קונה אג"ח בכסף שהוא יוצר - רזרבות בנקאיות חדשות. הבסיס המוניטרי גדל. זה מרחיב את המאזן של המערכת.
האוצר אינו יכול ליצור כסף. הוא יכול רק לגבות מס או ללוות. ולכן כל דולר שהוא מוציא על רכישת אג"ח ארוכה חייב להגיע ממקום אחר - ובפועל הוא מגיע מהנפקת שטרות קצרים.
התוצאה היא החלפת מח"מ, לא הזרמה. האוצר קונה אג"ח ל-30 שנה ומנפיק שטר ל-3 חודשים כדי לממן אותה. כמות החוב לא משתנה; המשך שלו מתקצר.
המקבילה ההיסטורית הקרובה ביותר אינה QE אלא Operation Twist - רק שהפעם מי שמבצע אותה הוא האוצר ולא הבנק המרכזי.
והתוכנית עצמה אינה חדשה. האוצר הפעיל תוכנית רכישות חוזרות בשנים 2000-2002, כשארצות הברית הייתה בעודף תקציבי ופרעה חוב. התוכנית שוחזרה במאי 2024 תחת הכותרת "תמיכת נזילות", והתפקיד שלה הוגדר כמתן אפשרות לעושי השוק הראשוניים למכור בחזרה ניירות ישנים ופחות נזילים.
ההבדל בין 2000 ל-2026 הוא ההקשר. אז זה היה כלי לפריעת חוב מתוך עודף. היום זה כלי לניהול שוק, בגירעון של 2.1 טריליון דולר.
המספרים שמתחת לכל זה
זה החוב, נכון ל-18 באוגוסט 2026, מתוך הדיווח היומי של האוצר:
| סך החוב הפדרלי | 40,047,425,768,420 דולר |
| מוחזק בידי הציבור | 32,265,798,542,898 |
| בין-ממשלתי | 7,781,627,225,522 |
| שנה קודם לכן (29.8.2025) | 37,274,265,917,907 |
| הגידול בשנה | 2.77 טריליון - 7.4% |
וזה הקצב שבו הגענו לכאן:
| הרף | נחצה בפעם הראשונה | הזמן מהרף הקודם |
|---|---|---|
| 30 טריליון | 31 בינואר 2022 | |
| 35 טריליון | 26 ביולי 2024 | שנתיים וחצי |
| 40 טריליון | 18 באוגוסט 2026 | שנתיים ושלושה שבועות |
עשרה טריליון דולר נוספו בפחות מחמש שנים - וכל חמישה טריליון הגיעו מהר יותר מקודמיהם.
ומהצד של העלות:
| הריבית הממוצעת על החוב הסחיר (31.7) | 3.443% |
| מזה: שטרות | 3.758% |
| מזה: אג"ח בינוניות | 3.309% |
| מזה: אג"ח ארוכות | 3.442% |
| התשואה ל-30 שנה בשוק | 5.19% |
| הוצאות ריבית על החוב הציבורי, 10 חודשים | 900 מיליארד דולר |
| בתוספת ריבית בין-ממשלתית | 1,170 מיליארד |
והפער בין שתי השורות המודגשות הוא הבעיה כולה.
החוב הקיים נושא 3.443% בממוצע. החוב החדש מונפק בקצה הארוך ב-5.19%.
כלומר כל דולר של חוב ישן שמתגלגל היום מייקר את עצמו - וזה קורה אוטומטית, בלי שאף אחד יחליט דבר, בכל פעם שנייר מגיע לפדיון ומונפק מחדש.
זה לא תרחיש. זו אריתמטיקה שכבר רצה.
חומת הפדיון - הנתון שמסביר את הדחיפות
חישבתי את זה ישירות מ-1,087 ניירות הערך הסחירים שמופיעים בדוח החוב החודשי של האוצר, נכון ל-31 ביולי 2026.
| טווח לפדיון | היקף | חלק מהחוב הסחיר |
|---|---|---|
| עד שנה | 10,482 מיליארד דולר | 33.3% |
| שנה עד חמש | 10,894 מיליארד | 34.6% |
| חמש עד עשר | 4,326 מיליארד | 13.8% |
| עשר עד עשרים | 2,874 מיליארד | 9.1% |
| עשרים עד שלושים | 2,877 מיליארד | 9.1% |
| סך הכול | 31,451 מיליארד |
שליש מהחוב הסחיר של ארצות הברית - 10.48 טריליון דולר - מגיע לפדיון בתוך שנים עשר חודשים.
ומתוכו, 6.99 טריליון הם שטרות קצרים שמתגלגלים ממילא כל כמה שבועות. הנתח המעניין הוא היתר: 3.49 טריליון דולר של אג"ח בינוניות וארוכות שמגיעות לפדיון בשנה הקרובה, והקופון הממוצע שהן נושאות הוא 2.49%.
הן יוחלפו בנייר שנושא בין 3.86% ל-4.19%.
וזה מה שהופך את הדיון על "האם הריבית תרד" לפחות רלוונטי ממה שנדמה.
גם אם הפד יוריד ריבית מחר, החוב שמתגלגל בשנה הקרובה עדיין יתומחר גבוה משמעותית מהקופון שהוא נושא היום. הפער בין 2.49% ל-4% הוא פער שנוצר לאורך עשור, והוא נסגר בכל פעם שנייר מגיע לפדיון.
וכשמדובר ב-3.49 טריליון דולר, כל נקודת אחוז שווה כ-35 מיליארד דולר בשנה.
מי הפסיק לקנות
ב-17 באוגוסט - יומיים לפני ההודעה - פרסם האוצר את נתוני זרימות ההון הבינלאומיות לחודש יוני.
| מאי | יוני | ||
|---|---|---|---|
| סך אחזקות זרות | 9.371 טריליון | 9.299 טריליון | -72.1 מיליארד |
| יפן | 1.143 טריליון | 1.116 טריליון | -2.3% |
| בריטניה | - | 939.9 מיליארד | -1% |
| סין | 659.3 מיליארד | 633.4 מיליארד | -4% |
| זרימות נטו לאג"ח ממשלתי | 56.6 מיליארד | 6.8 מיליארד | -88% |
אחזקות סין ירדו לרמה הנמוכה ביותר שלהן מאז ספטמבר 2008 - החודש שבו קרסה ליהמן ברדרס.
והזרימות נטו כמעט התאדו: מ-56.6 מיליארד דולר בחודש ל-6.8 מיליארד.
באותו יום עצמו נגעה התשואה ל-30 שנה ב-5.31%, הרמה הגבוהה ביותר שלה מאז 2007. למחרת היא טיפסה תוך-יומית מעל 5.33%. ויום אחרי זה, האוצר הודיע על הרכישות.
רצף התאריכים הזה אינו הוכחה לסיבתיות - נתוני יוני ידועים באיחור של חודשיים ואינם חדשות בפני עצמם. אבל הוא מתאר היטב את המצב שאליו נכנסה ההודעה.
החלק שמדאיג אותי יותר מהתשואות
כדי לממן את הרכישות בקצה הארוך, האוצר מנפיק שטרות קצרים. וזה מגדיל נתח שכבר גדול.
| מבנה החוב הסחיר, 31.7.2026 | ||
|---|---|---|
| אג"ח בינוניות | 16,172 מיליארד | 51.4% |
| שטרות | 6,989 מיליארד | 22.2% |
| אג"ח ארוכות | 5,489 מיליארד | 17.5% |
| צמודות מדד | 2,150 מיליארד | 6.8% |
| ריבית משתנה | 652 מיליארד | 2.1% |
הוועדה המייעצת ללוות של האוצר (TBAC) המליצה ב-2020 שנתח השטרות יישמר בטווח של 15% עד 20% מהחוב, עם גמישות לחרוג ממנו במידה.
היום הוא עומד על 22.2%. והרכישות ימומנו בהגדלה נוספת שלו.
ולמה נתח שטרות גבוה הוא סיכון ולא חיסכון.
היתרון ברור ומיידי: שטר לשלושה חודשים נושא 3.86%, ואג"ח לעשר שנים נושאת 4.65%. מימון בקצר זול יותר, והוא מקטין את הוצאת הריבית המדווחת השנה.
החיסרון הוא שהחיסכון הזה אינו נעול. אג"ח לעשר שנים קובעת את העלות לעשור. שטר לשלושה חודשים קובע אותה לשלושה חודשים - ואז הממשלה חוזרת לשוק ומשלמת מה שיבקשו ממנה.
כלומר ככל שנתח השטרות גדל, כך תקציב המדינה הופך רגיש יותר לריבית קצרה - ובעקיפין, תלוי יותר בהחלטות הפד.
וזו נקודת המפגש שבה שאלה של ניהול חוב הופכת לשאלה של עצמאות הבנק המרכזי.
והאירוניה שאי אפשר לדלג עליה
ב-2024, כשהיה עדיין מנהל קרן גידור, היה סקוט בסנט מהקולות הבולטים שתקפו את שרת האוצר דאז ג'נט ילן על בדיוק הדבר הזה.
הוא אימץ וקידם את הניתוח של סטיבן מירן ונוריאל רוביני, שטבע את המונח "הנפקה אקטיביסטית של האוצר" (Activist Treasury Issuance) - הטענה שילן מציפה את השוק בשטרות קצרים כדי להחזיק את התשואות הארוכות למטה ולהקל על התנאים הפיננסיים.
בסנט אמר אז שילן "לקחה שליטה על המדיניות המוניטרית" דרך הנפקות האוצר.
היום הוא יושב בכיסא שלה, ומרחיב את הכלי.
אני לא מביא את זה כדי לתפוס אותו בסתירה - שר אוצר שמגיע לתפקיד ומגלה שוק אג"ח בלחץ נדרש להחלטות שהאנליסט שהיה קודם לא נדרש להן. אני מביא את זה כי הביקורת שהוא עצמו ניסח ב-2024 היא הביקורת המדויקת ביותר על מה שנעשה ב-19 באוגוסט 2026 - והיא לא הפכה פחות נכונה מפני שהמנסח החליף צד.
ובאותו יום בדיוק, הפד פרסם את הפרוטוקול
ב-19 באוגוסט פרסם הפדרל ריזרב את פרוטוקול ישיבת ה-FOMC מ-28-29 ביולי. וזה מסמך חריג.
| ההחלטה | להותיר את הריבית על 3.50%-3.75% |
| התוצאה | 9 מול 3 |
| המתנגדים | הממאק (קליבלנד), קשקרי (מיניאפוליס), לוגאן (דאלאס) |
| מה הם רצו | העלאה של 25 נקודות בסיס |
שלושה מתנגדים, וכולם לאותו כיוון - כלפי מעלה.
זו הפעם הראשונה מאז ספטמבר 2016 ששלושה חברי ועדה מתנגדים בעמדה מאוחדת לגבי כיוון הריבית.
וזו הישיבה השנייה בלבד תחת יושב הראש קווין וורש, שביטל את ההנחיה הצופה פני עתיד (forward guidance) מהודעות הוועדה.
מה שהפרוטוקול אומר על אינפלציה: היא "נותרה גבוהה" ביחס ליעד 2%, והעליות "רחבות היקף, משתרעות על קטגוריות שונות של מוצרים ושירותים".
ומה שהוא אומר על התשואות: "תשואות האג"ח הנומינליות עלו ב-25 עד 30 נקודות בסיס, מונעות מעליות מקבילות בריביות הריאליות."
ריאליות, לא ציפיות אינפלציה. כלומר השוק דרש יותר תמורה אמיתית כדי להחזיק את הנייר.
וכאן נוצר המצב שמגדיר את הרגע הזה:
הפד מחזיק ריבית גבוהה, ושלושה מחבריו רוצים להעלות אותה עוד. האוצר, באותו יום, פועל כדי להוריד את התשואות הארוכות.
שתי הזרועות של המדיניות הכלכלית האמריקאית מושכות בכיוונים הפוכים - ובגלוי.
והשאלה שמתחת לכל זה: האם מכאן מגיעים למשבר
כאן חשוב להפריד בין שני סיכונים שונים לגמרי, כי הם מתערבבים כל הזמן בדיון.
הראשון הוא תמחור מחדש איטי. ריבית היוון גבוהה יותר מכווצת מכפילים, במיוחד בנכסים ארוכי מח"מ. זו שחיקה ולא משבר, והיא כבר קורה: ה-30 שנה נסחר מעל 5% ב-27 ימים ב-2026, מתוכם 12 ברצף - הכי הרבה מאז 2007. ובניגוד ל-2007, ריבית הפד נמוכה היום ב-150 נקודות בסיס - כלומר הפיצוי הנדרש להחזקת הנייר הארוך גדול יותר מאשר בפתח משבר הסאב-פריים.
השני הוא תאונה במנגנון, והוא מספרי.
| מנייר של הפד, 22.6.2026 - נתונים עד ספטמבר 2025 | |
|---|---|
| פוזיציות לונג של קרנות גידור באג"ח ממשלתי | 2.4 טריליון דולר |
| מזה עסקת בסיס (basis trade) | 830 מיליארד - 35% |
| מזה ארביטראז' מרווחי החלף | 305 מיליארד - 13% |
| הלוואות ריפו שמממנות את הפוזיציות | 3.0 טריליון דולר |
והניסוח של הפד עצמו: "השילוב של היקף גדול, ריכוזיות גבוהה ומינוף מוגבר יוצר פוטנציאל ללחץ מערכתי אם אסטרטגיות מרובות יתמודדו עם לחץ בו-זמנית."
וזה כבר קרה. אותו נייר מתאר שבאפריל 2025, על רקע הודעות המכסים, נסגרו כ-60 מיליארד דולר - 20% מפוזיציות מרווחי ההחלף בתוך ימים, בתנאים שהפד מכנה "מאומצים".
המנגנון הוא לולאה: האג"ח יורדת, דרישת הביטחונות עולה, נדרשת מכירה, התשואה קופצת, הדרישה עולה שוב.
ומה שהופך את זה לעניין של שוק המניות ולא רק של שוק האג"ח: בתרחיש כזה האג"ח הממשלתית מפסיקה לתפקד כהגנה והופכת למקור הזעזוע. תיק שמחזיק מניות ואג"ח נשען על כך שכשהאחת יורדת השנייה עולה - וב-2022, ובימים של מרץ 2020, שתיהן ירדו יחד.
ומהצד השני, שלושה דברים שמרסנים את התרחיש הזה:
ארצות הברית לווה במטבע שלה. אין כאן אירוע חדלות פירעון במובן שקיים בשוק מתעורר; מנגנון ההתאמה הוא אינפלציה ומטבע. לפד יש כלים שכבר הופעלו - מתקן ריפו קבוע, ובקיצון רכישות. וב-5% מופיעים קונים: קרנות פנסיה וחברות ביטוח צריכות תשואה כזו כדי להתאים התחייבויות ארוכות.
שני הצדדים האלה מגדירים את הטווח. מצד אחד מינוף גדול, ריכוזי וממומן בריפו; מצד שני מטבע משלה, בנק מרכזי עם כלים, וביקוש שחוזר במחיר. ומה שיקבע אם זו שחיקה או תאונה אינו גובה החוב - אלא אם המינוף שמעליו נסגר בהדרגה או בבת אחת.
מה יכול לקרות מכאן
אני מעדיף לתאר טווח מצבים ולא לנחש אחד. אלה הענפים שנראים לי המשמעותיים.
המסלול הראשון: הרכישות עובדות, והשקט נשמר.
הביקוש לנייר הארוך חוזר, פרמיית משך הזמן מתכווצת, והתשואה ל-30 שנה מתייצבת מתחת ל-5%. התנאי לזה הוא שהגירעון יתחיל להצטמצם - כי אחרת מדובר בקנייה של זמן.
מה שיסמן שזה קורה: ביקוש חזק במכרזים ל-20 ול-30 שנה, וחזרה של הזרימות הזרות לרמות של מאי.
המסלול השני: הרכישות ממשיכות לגדול, והופכות לקבועות.
הודעת 19 באוגוסט תקפה עד 4 בנובמבר בלבד. אם ברענון הרבעוני הקרוב התקרה תעלה שוב, המשמעות היא שהכלי הפך ממכשיר נזילות למכשיר תמחור.
מנהל מסחר האג"ח ב-BMO הזהיר שהגדלה מתמשכת עלולה לתת לאוצר "נוכחות דומיננטית" בשוק ולפגוע ביכולת של עושי השוק הראשוניים לתפקד בתקופות לחץ. זה סיכון אמיתי: כשהקונה הגדול ביותר הוא גם המנפיק, מנגנון גילוי המחיר נחלש.
המסלול השלישי: נתח השטרות ממשיך לתפוח, והתקציב הופך תלוי-פד.
זה המסלול שאני שם עליו את מרב תשומת הלב, כי הוא היחיד שכבר קורה ואינו דורש אירוע חדש. ככל שהמימון מתקצר, כך כל החלטת ריבית של הפד נכנסת מהר יותר לתקציב הפדרלי - ומכאן קצרה הדרך ללחץ פוליטי גלוי על הפד להוריד ריבית מטעמים תקציביים.
המונח לזה הוא דומיננטיות פיסקלית, והוא אינו תיאורטי. מה שיסמן שזה מתקרב: נתח שטרות שממשיך לעלות מעל 22%, לצד התבטאויות פוליטיות שקושרות במפורש בין ריבית לעלות החוב.
המסלול הרביעי: הביקוש הזר לא חוזר.
סין בשפל של 2008, יפן מצמצמת, והזרימות נטו ירדו ב-88% בחודש. אם המגמה נמשכת, את המקום צריך למלא מישהו - וזה יהיה קרנות פנסיה, בנקים אמריקאיים ומשקי בית. הם ידרשו על כך תשואה.
מה שיסמן: נתוני TIC של יולי ואוגוסט, שיתפרסמו באמצע ספטמבר ובאמצע אוקטובר.
מה אני עוקב אחריו
| 4 בנובמבר | הרענון הרבעוני - שם ייקבע אם התקרה נשארת, עולה או חוזרת |
| 9 בספטמבר | הפעולה הראשונה בהיקף החדש - וכמה נייר יוצע בה בפועל |
| 27-29 באוגוסט | ג'קסון הול - הנאום הראשון של וורש כיושב ראש, בשבוע הבא |
| מתחים בשוק הריפו | הסימן המקדים היחיד לתאונה במנגנון |
| נתח השטרות | 22.2% היום; מעל 25% זה סיפור אחר |
| הפער 30 שנה מול שנתיים | 100 נקודות בסיס ב-19.8 |
| מכרזי 20 ו-30 שנה | שם נמדד הביקוש האמיתי, לא בשוק המשני |
| נתוני TIC | האם הזרימות הזרות חוזרות |
הזווית שלי
דעה אישית של אילן אברמוב - לא ייעוץ ולא המלצה
מה שמטריד אותי בסיפור הזה אינו גובה התשואות, אלא מה שנדרש כדי להוריד אותן ביום אחד.
האוצר האמריקאי הכפיל כלי, הפתיע את השוק ביום דל נזילות, והשיג תשע נקודות בסיס. למחרת בבוקר שש מהן כבר חזרו. זה מלמד משהו על גודל הכוח היחסי: 4 מיליארד דולר לפעולה מול חוב סחיר של 31.45 טריליון הם 0.013% ממנו.
ואת התובנה המרכזית אני לוקח דווקא מהשורה שלא זזה. התשואה לשנתיים נשארה על 4.19% בדיוק, לפני ואחרי. כלומר השוק לא שינה את דעתו על הפד - הוא שינה את דעתו על ההיצע. וזה אומר שמה שמתמחר כאן אינו מדיניות מוניטרית אלא כמות הנייר שצריך למצוא לו קונה.
ומה שאני מנסה להחזיק לעצמי הוא ההבחנה בין תסמין לבין מחלה. תשואה של 5.19% ל-30 שנה היא תסמין. המחלה היא שגירעון של 2.1 טריליון דולר בשנה מייצר נייר בקצב שהביקוש הקיים לא בולע - וכל כלי שמטפל בצד ההיצע של השוק המשני, ולא בצד ההנפקה, מטפל בתסמין.
וכאן אני רוצה להיות הוגן כלפי הצד השני של הטיעון. יש קריאה סבירה לגמרי שאומרת שהאוצר עושה בדיוק את עבודתו: שוק אג"ח ממשלתי לא מתפקד הוא סיכון מערכתי, שהתערבות נקודתית בנזילות היא לגיטימית ומקובלת בכל העולם, ושהיעדר פעולה היה מסוכן יותר. הטיעון הזה חזק, ואני לא פוסל אותו.
המחלוקת האמיתית אינה אם הפעולה מוצדקת, אלא איך יודעים מתי היא הפכה למשהו אחר. והגבול הזה עובר בדיוק במקום אחד: האם הכלי מופעל לפי מצב הנזילות, או לפי רמת התשואה. הראשון הוא תשתית. השני הוא מדיניות ריבית בדלת האחורית, על ידי גוף שאין לו מנדט לכך.
ולכן ה-4 בנובמבר מעניין אותי הרבה יותר מה-9 בספטמבר. אם התקרה תחזור ל-2 מיליארד אחרי שהתשואות נרגעו - זה היה כלי נזילות. אם היא תעלה שוב מפני שהתשואות לא נרגעו - זה כבר לא.
ודבר אחרון, על סדר גודל. החוב חצה 40 טריליון ב-18 באוגוסט. בקצב של השנה האחרונה - 2.77 טריליון בשנים עשר חודשים - רף 45 הטריליון נמצא במרחק של פחות משנתיים. אני לא יודע מה תהיה התשואה אז, ואף אחד לא יודע. אבל אני כן יודע שהריבית הממוצעת על החוב הזה היום היא 3.443%, ושכל נייר שמתגלגל מקרב אותה אל התשואות של היום.
זה לא צריך להפחיד אף אחד. זה כן צריך להיות בבסיס של כל דיון על אג"ח ממשלתי לטווח ארוך.
(חשוב להדגיש: זו דעתי האישית בלבד, ואין באמור המלצה לביצוע פעולה כלשהי.)
קראתם על חברה אחת. אותה שיטה עובדת על כל אחת.
ארבע שאלות שעוברים עליהן באותו סדר בכל פעם - והמפה היא הכלי שמריצים אותן עליו. חינם, בלי לפתוח חשבון.
ורוצים ללמוד את זה כמו שצריך? ההכשרות בקמפוס - 204 שיעורים, קהילה ולייב שבועי.
