מדוונד פרסמה ב-13 באוגוסט את דוח הרבעון השני שלה. אנחנו כותבים עליו היום.
ייתכנו טעויות או אי-דיוקים. מצאתם משהו שנראה שגוי? כתבו לי ואתקן.
מה החברה עושה
מדוונד, מיבנה, מפתחת טיפולים אנזימטיים להסרת רקמה פגועה. שני המוצרים המרכזיים שלה הם NexoBrid, להסרת רקמה מכווית, ו-EscharEx, שנמצא בניסוי שלב שלישי לטיפול בכיבים ורידיים ברגל. חלק ניכר מהכנסותיה עד היום מגיע מחוזי פיתוח עם BARDA, גוף ההיערכות הרפואית של ממשלת ארצות הברית, ולא ממכירות מסחריות.
הרבעון
| הרבעון | לפני שנה | |
|---|---|---|
| הכנסות | 3.1 מיליון דולר | 5.7 מיליון דולר |
| רווח גולמי | 0.3 מיליון דולר | 1.3 מיליון דולר |
| מרווח גולמי | 10.9% | 23.5% |
| מחקר ופיתוח | 5.9 מיליון דולר | 3.5 מיליון דולר |
| הנהלה, מכירות ושיווק | 3.9 מיליון דולר | 3.6 מיליון דולר |
| הפסד תפעולי | 9.5 מיליון דולר | 5.7 מיליון דולר |
| הפסד נקי | 7.4 מיליון דולר | 13.3 מיליון דולר |
| הפסד למניה | 0.57 דולר | 1.23 דולר |
| הפסד EBITDA מתואם | 8.3 מיליון דולר | 4.5 מיליון דולר |
השורה שנראית טוב, ולמה היא לא
במבט ראשון ההפסד הנקי השתפר דרמטית: 7.4 מיליון דולר מול 13.3 מיליון אשתקד. ההפסד למניה ירד מ-1.23 דולר ל-0.57.
אבל כל שאר השורות הלכו לכיוון ההפוך. ההפסד התפעולי גדל מ-5.7 מיליון ל-9.5 מיליון, והפסד ה-EBITDA המתואם כמעט הוכפל, מ-4.5 מיליון ל-8.3 מיליון.
החברה עצמה מסבירה את הפער: השיפור בשורה התחתונה נובע "בעיקר מהכנסה מימונית שאינה תזרימית".
זהו אותו דפוס שראינו השבוע גם אצל אונדס: השורה התחתונה משתפרת בזכות סעיפים פיננסיים שאינם קשורים לפעילות, בזמן שהשורה התפעולית מידרדרת.
הכלל הפשוט במקרים כאלה: כשההפסד הנקי וההפסד התפעולי נעים בכיוונים מנוגדים, התפעולי הוא זה שמתאר את העסק.
למה ההכנסות ירדו, ולמה זה פחות דרמטי ממה שנראה
ההכנסות ירדו מ-5.7 מיליון דולר ל-3.1 מיליון. החברה מייחסת זאת לתזמון של הכנסות פיתוח במימון BARDA - כלומר לא לאובדן לקוח או לירידת ביקוש, אלא לקצב ההכרה בהכנסה מחוזה ממשלתי.
גם המרווח הגולמי נחתך, מ-23.5% ל-10.9%, ואת זה החברה מייחסת להשפעה חד-פעמית הקשורה להרחבת המתקן.
והמספר שדורש את מלוא תשומת הלב
תחזית ההכנסות לשנת 2026 אושררה: 24 עד 26 מיליון דולר.
| מיליוני דולר | |
|---|---|
| הכנסות המחצית הראשונה בפועל | 4.6 |
| תחזית לשנה כולה | 24-26 |
| נדרש במחצית השנייה | 19.4-21.4 |
כלומר המחצית השנייה צריכה להביא פי 4.2 עד פי 4.65 מהמחצית הראשונה.
זו הנחה תובענית בכל תעשייה. החברה תולה אותה בשני מקורות מוגדרים: הסכם המסגרת החדש עם Vericel תחת חוזה BARDA שלה, שממנו היא מצפה להתחיל להכיר בהכנסה במחצית השנייה, ובהמשך מכירות NexoBrid.
מה שההודעה אינה מפרטת הוא הפילוח - כמה מתוך ה-19 עד 21 מיליון דולר מגיע מכל מקור, ובאילו אבני דרך זה מותנה. בלי זה, אי אפשר לבדוק את התחזית לפי חלקיה אלא רק לחכות לתוצאה.
המזומן
| מזומן, שווי מזומן ופיקדונות ב-30 ביוני 2026 | 36 מיליון דולר |
| מול סוף 2025 | 54 מיליון דולר |
| שריפת מזומן במחצית הראשונה | 20 מיליון דולר |
בקצב השריפה של המחצית הראשונה, 36 מיליון דולר הם כ-11 חודשים. זהו חישוב מכני שמתעלם משני דברים: מהכנסות שאמורות לגדול במחצית השנייה, ומכך ששריפה אינה בהכרח אחידה.
מימושי כתבי אופציה הכניסו 0.8 מיליון דולר בתקופה, ועוד 1.1 מיליון לאחריה.
הצנרת, שהיא עיקר הסיפור בחברה כזו
EscharEx נמצא בניסוי שלב שלישי גלובלי בשם VALUE, בכיבים ורידיים ברגל. הניסוי מגייס 216 מטופלים בכ-40 מרכזים בארצות הברית, אירופה וישראל. ההערכה המקדימה של גודל המדגם והשלמת הגיוס צפויות עד סוף הרבעון הראשון של 2027.
החברה מצטטת הערכת שוק מעודכנת של חברת ייעוץ בינלאומית עצמאית, שלפיה פוטנציאל המכירות השנתי בשיא בארצות הברית עומד על 1.05 מיליארד דולר, לאחר הרחבת ההערכה לכיבי לחץ. ניסוי יזום-חוקר בכיבי לחץ צפוי להתחיל ברבעון הרביעי של 2026.
הערה על המספר הזה: 1.05 מיליארד דולר היא הערכת פוטנציאל שוק של צד שלישי, לא תחזית של החברה ולא תחזית שלי. היא מתייחסת למוצר שנמצא בשלב שלישי ושטרם אושר לשיווק בהתוויה הזו.
היא מובאת כאן מפני שהחברה מציגה אותה כחלק מהדוח, ובאותה נשימה מפני שחשוב לדעת מה היא לא.
ובצד המסחרי: Vericel, השותפה המסחרית בארצות הברית, דיווחה לפי מדוונד על הרבעון החזק ביותר של NexoBrid מאז ההשקה, עם שיא בהכנסות רבעוניות, במכירות יחידות לבתי חולים ובמספר המרכזים המזמינים. כ-80 מרכזי כוויות הזמינו את המוצר מאז ההשקה.
בעקבות חוזה של Vericel עם BARDA, בהיקף של עד 197 מיליון דולר לעשר שנים, נחתם בין הצדדים הסכם מסגרת שמכוחו מדוונד מצפה להתחיל להכיר בהכנסה.
הזווית שלי
דעה אישית של אילן אברמוב - לא ייעוץ ולא המלצה
בחברה בשלב הזה, דוח רווח והפסד הוא כמעט חסר משמעות - וזה נכון גם לטובה וגם לרעה.
ההכנסות ירדו כי חוזה ממשלתי מכיר בהכנסה בקצב אחר, לא כי משהו נשבר. המרווח הגולמי נחתך בגלל הרחבת מתקן. ה-R&D זינק מ-3.5 ל-5.9 מיליון דולר כי הניסוי שהחברה בנויה סביבו נמצא בשיא הגיוס. כל אלה הם בדיוק מה שאמור לקרות בחברה שמממנת ניסוי שלב שלישי.
ולכן שתי השורות שאני קורא הן המזומן והתאריך. 36 מיליון דולר מול שריפה של 20 מיליון במחצית, וניסוי שהשלמת הגיוס שלו צפויה עד סוף הרבעון הראשון של 2027. שתי המספרים האלה נמצאים באותו סדר גודל של זמן, וזה מה שהופך את המחצית השנייה למשמעותית.
והנקודה שהכי מטרידה אותי היא הפער בתחזית. לאשרר 24 עד 26 מיליון דולר אחרי מחצית של 4.6 מיליון זו אמירה חזקה, והיא נשענת על הכרה בהכנסה מהסכם שנחתם זה עתה. אם ההכרה הזו נדחית רבעון, לא רק התחזית זזה - גם החישוב של המזומן זז איתה.
מה שהייתי עוקב אחריו: הרבעון השלישי הוא המבחן הראשון. אם ההכנסה מהסכם Vericel מתחילה להיכנס בקצב שתומך ב-19 עד 21 מיליון דולר למחצית, התחזית מוכיחה את עצמה. אם לא, השאלה הבאה תהיה על מימון ולא על מכירות.
(חשוב להדגיש: זו דעתי האישית בלבד, ואין באמור המלצה לביצוע פעולה כלשהי.)
קראתם על חברה אחת. אותה שיטה עובדת על כל אחת.
ארבע שאלות שעוברים עליהן באותו סדר בכל פעם - והמפה היא הכלי שמריצים אותן עליו. חינם, בלי לפתוח חשבון.
ורוצים ללמוד את זה כמו שצריך? ההכשרות בקמפוס - 204 שיעורים, קהילה ולייב שבועי.
