דלק קבוצה פרסמה את דוח הרבעון השני שלה. שתי שורות בו חורגות מהמצופה, ושתיהן מספרות משהו על מבנה החברה.
ייתכנו טעויות או אי-דיוקים. מצאתם משהו שנראה שגוי? כתבו לי ואתקן.
הרבעון
| מיליוני ש"ח | הרבעון | שיעור מההכנסות |
|---|---|---|
| הכנסות | 1,036 | |
| רווח גולמי | 488 | 47.1% |
| רווח תפעולי | 650 | 62.7% |
| רווח לפני מס | 501 | 48.4% |
| רווח נקי | 523 | 50.5% |
| מיוחס לבעלי המניות | 314 | |
| זכויות שאינן מקנות שליטה | 209 | |
| רווח בסיסי למניה | 1.70 ש"ח | |
| סך המאזן | 55,599 | |
| הון עצמי | 15,956 |
החריגה הראשונה: הרווח התפעולי גדול מהגולמי
650 מיליון ש"ח של רווח תפעולי, על רווח גולמי של 488 מיליון. הפרש של 162 מיליון.
בחברת אחזקות זה כמעט תמיד אותו מקור: רווחי אקוויטי מחברות מוחזקות. חברה שמחזיקה נתח משמעותי בחברה אחרת, בלי שליטה מלאה, רושמת את חלקה ברווחיה כשורה נפרדת - והשורה הזו יושבת מעל הקו התפעולי.
כלומר חלק מהרווח התפעולי של דלק קבוצה אינו מגיע מפעילות שהיא מפעילה בעצמה, אלא מהחזקות שלה בחברות אחרות.
והחריגה השנייה: הרווח הנקי גדול מהרווח לפני מס
501 מיליון לפני מס. 523 מיליון אחרי.
כלומר שורת המס תרמה כ-22 מיליון ש"ח במקום לגרוע. זו הטבת מס, לא הוצאה.
ומה שראוי להבין בשורה כזו.
הטבת מס אינה כסף שנכנס. היא רישום חשבונאי - הכרה בנכס מס, או ביטול הפרשה שנעשתה בעבר.
בקבוצה שמורכבת מחברות רבות זה אפשרי גם ברבעון רווחי: חברה אחת משלמת מס, אחרת מכירה בנכס מס, והסכום נטו יכול לצאת חיובי.
ולכן הרווח הנקי כאן אינו מדד טוב לפעילות. המספר שמתאר את הפעילות הוא הרווח התפעולי, 650 מיליון ש"ח - ואף הוא, כאמור, כולל רווחי אקוויטי.
והשורה שקובעת לבעל המניה
מתוך רווח נקי של 523 מיליון ש"ח, 314 מיליון מיוחסים לבעלי מניות דלק קבוצה.
209 מיליון - שהם 40% - מיוחסים לזכויות שאינן מקנות שליטה.
וזו התופעה שראינו השבוע גם אצל אלוני חץ, ושחשוב להכיר בכל חברת אחזקות.
חברה שמחזיקה שליטה בחברה בת מאחדת 100% מתוצאותיה בדוחותיה - גם אם היא מחזיקה בה 55% או 60%. ואז היא מפרישה את חלקו של המיעוט לשורה נפרדת.
המשמעות לבעל המניה: השורה שרלוונטית לו אינה "רווח נקי" אלא "מיוחס לבעלי מניות החברה".
כאן ההפרש הוא 40% - כלומר ארבעה מכל עשרה שקלים שהקבוצה הרוויחה שייכים לשותפים בחברות הבנות.
זה אינו פגם. זה מבנה, והוא מחייב לקרוא את השורה הנכונה.
המאזן
| סך המאזן | 55,599 מיליון ש"ח |
| הון עצמי | 15,956 מיליון ש"ח |
| יחס מינוף | 3.5 לאחד |
55.6 מיליארד ש"ח של נכסים - ובחברת אחזקות באנרגיה, החלק הארי מהם הם נכסי החברות המוחזקות, כולל אלה שרק חלקן שייך לבעלי מניות דלק.
הזווית שלי
דעה אישית של אילן אברמוב - לא ייעוץ ולא המלצה
הדוח הזה הוא תזכורת שבחברת אחזקות צריך לקרוא שלוש שורות, ולא אחת.
"רווח נקי 523 מיליון" נשמע מצוין. אבל 209 מיליון ממנו שייכים למישהו אחר, ו-22 מיליון ממנו הם הטבת מס ולא פעילות. מה שנשאר לבעל מניית דלק קבוצה מהפעילות הוא מספר אחר לגמרי.
ומה שמעניין אותי במבנה הזה הוא שהוא חוזר על עצמו השבוע: אלוני חץ, דלק קבוצה - שתי חברות אחזקות שבהן הפער בין הרווח המאוחד לרווח של בעל המניה הוא עשרות אחוזים. אצל אלוני חץ הוא אפילו הפך את הסימן.
זו אינה במקרה תופעה של חברות אחזקות בלבד - היא תוצאה ישירה של איחוד מלא של חברות שאינן בבעלות מלאה. וככל שהקבוצה מסועפת יותר, כך הפער גדול יותר.
ומה שהייתי בודק בדוח המלא הוא הפילוח: איזה חלק מ-650 מיליון הרווח התפעולי הוא פעילות שהחברה מפעילה, ואיזה חלק הוא רווחי אקוויטי. ההבדל בין השניים הוא ההבדל בין עסק לבין תיק החזקות.
(חשוב להדגיש: זו דעתי האישית בלבד, ואין באמור המלצה לביצוע פעולה כלשהי.)
קראתם על חברה אחת. אותה שיטה עובדת על כל אחת.
ארבע שאלות שעוברים עליהן באותו סדר בכל פעם - ומפת האנרגיה והחשמל היא הכלי שמריצים אותן עליו. חינם, בלי לפתוח חשבון.
ורוצים ללמוד את זה כמו שצריך? ההכשרות בקמפוס - 204 שיעורים, קהילה ולייב שבועי.
