הבוקר פרסמנו שתי כתבות שהציבו שני מבחנים מספריים לאמזון, שעות לפני שהדוח ירד. שניהם עברו.
ואז, בשורה אחת בהמשך ההודעה, אמזון הסבירה למה הכותרת של הדוח הזה מטעה.
מה דווח
| מדד | רבעון שני 2026 | אשתקד | שינוי |
|---|---|---|---|
| הכנסות | 200.6 מיליארד דולר | 167.7 מיליארד | +20% |
| AWS | 42.2 מיליארד דולר | 30.9 מיליארד | +37% |
| רווח תפעולי AWS | 16.6 מיליארד דולר | 10.2 מיליארד | +63% |
| צפון אמריקה | 116.2 מיליארד | - | +16% |
| בינלאומי | 42.2 מיליארד | - | +15% |
| רווח תפעולי כולל | 27.5 מיליארד דולר | 19.2 מיליארד | +43% |
| רווח נקי | 62.6 מיליארד דולר | 18.2 מיליארד | - |
| רווח מדולל למניה | 5.75 דולר | 1.68 דולר | - |
והפרסום צמח 26% - קו ההכנסה בעל המרווח הגבוה ביותר מחוץ ל-AWS.
הכותרת, והשורה שמסבירה אותה
הקונצנזוס עמד על 1.82 דולר. התוצאה: 5.75. פי שלושה.
אבל אמזון כותבת במפורש בהודעה שלה:
"הרווח הנקי לרבעון השני כולל הכנסה אחרת לפני מס, שאינה תפעולית, של 53.4 מיליארד דולר - בעיקר מההשקעות שלנו באנתרופיק."
ולכן צריך לפרק את המספר הזה, ולא לקרוא את הכותרת
| שורה בדוח | סכום |
|---|---|
| רווח תפעולי | 27.5 מיליארד דולר |
| הכנסה אחרת, נטו (בעיקר אנתרופיק) | 53.4 מיליארד דולר |
| רווח לפני מס | 80.9 מיליארד |
| מס (שיעור אפקטיבי 22.5%) | 18.2 מיליארד |
| רווח נקי | 62.6 מיליארד = 5.75 דולר |
שערוך של אחזקה בחברה פרטית אחת גדול פי 1.95 מכל הרווח התפעולי של אמזון.
ובנטרולו - לפי שיעור המס האפקטיבי של 22.5% שהחברה עצמה רשמה, ומספר המניות המדולל שדיווחה - הרווח מהפעילות עומד על כ-1.95 דולר.
כלומר: הכאה של כ-13 סנט מול הקונצנזוס, לא של כמעט ארבעה דולר. מתוך 5.75 הדולר, כ-3.80 הם שערוך.
(החישוב הוא קירוב שלנו על בסיס הנתונים שפורסמו - ניכוי ההכנסה האחרת מהרווח לפני מס, החלת שיעור המס האפקטיבי המדווח, וחלוקה במספר המניות המדולל.)
זה לא אומר שהרווח אינו אמיתי. ההשקעה באנתרופיק שווה מה שהיא שווה, והעלייה בערכה היא רווח לכל דבר מבחינה חשבונאית. אבל זה לא מזומן, זה לא חוזר על עצמו, וזה עובד בדיוק באותה עוצמה גם בכיוון השני.
ולסבר את האוזן על קצב השינוי: ברבעון הקודם אותה שורה עמדה על 16.8 מיליארד דולר. ברבעון הזה - 53.4. פי שלושה, ברבעון אחד.
שני המבחנים שהצבנו הבוקר - ומה קרה להם
מבחן ראשון: מלחמת הענן, בדולרים
בכתבת פער ההשקעות והפחת ובתְּרֵד שנלווה אליה טענו שאחוזי צמיחה על בסיסים שונים הם השוואה חסרת משמעות, וחישבנו תוספת דולרית: Google Cloud הוסיף כ-11.2 מיליארד דולר ברבעון יוני.
וקבענו רף מספרי: כדי להשוות, AWS צריך להגיע לכ-42 מיליארד דולר - צמיחה של כ-36% מבסיס של 30.9 מיליארד.
| הרף שהצבנו | התוצאה | |
|---|---|---|
| הכנסות AWS | ~42.0 מיליארד | 42.2 מיליארד |
| שיעור צמיחה | ~36% | 36.6% |
| תוספת דולרית | 11.2 מיליארד | 11.3 מיליארד |
AWS עבר את הרף - בפער של כ-130 מיליון דולר. בפעם הראשונה מזה זמן, הענן הגדול בעולם הוסיף יותר דולרים מגוגל באותו רבעון.
מבחן שני: הפחת
באותה כתבה הראינו ש-AWS היה הענן היחיד מהשלושה שצומח לאט מהפחת של אמזון עצמה - מרווח של מינוס 4.8 נקודות ברבעון מרץ. וקבענו שקצב הפחת, 27.2%, הוא הרף.
| רבעון מרץ | רבעון יוני | |
|---|---|---|
| צמיחת AWS | 28.0% | 36.6% |
| צמיחת הפחת (12 חודשים) | 27.2% | 28.4% |
| המרווח | -4.8 נקודות | +8.2 נקודות |
ההיפוך קרה. ההכנסה מהענן צומחת עכשיו מהר משמעותית מלוח הפחת שכבר ננעל.
אבל התזה הרחבה יותר דווקא התחזקה
וזו הנקודה שאסור לפספס בתוך החגיגה.
| מדד | רבעון מרץ | רבעון יוני |
|---|---|---|
| השקעות ברכוש קבוע, רבעון | 44.2 מיליארד | 54.2 מיליארד |
| השקעות, 12 חודשים | 151.0 מיליארד | 173.0 מיליארד |
| פחת, 12 חודשים | 70.4 מיליארד | 75.2 מיליארד |
| יחס השקעות/פחת | 2.14 | 2.30 |
| הפער השנתי | 80.6 מיליארד | 97.8 מיליארד |
| תזרים חופשי, 12 חודשים | +1.2 מיליארד | -11.6 מיליארד |
התזרים החופשי הפך שלילי
תזרים מפעילות ב-12 חודשים: 161.4 מיליארד דולר. השקעות ברכוש קבוע באותה תקופה: 173.0 מיליארד.
ההפרש: מינוס 11.6 מיליארד דולר.
אמזון מוציאה על תשתית יותר ממה שהיא מייצרת מפעילות. לפני שנה התזרים החופשי עמד על 18.2 מיליארד; לפני רבעון על 1.2 מיליארד; עכשיו הוא שלילי.
והפער בין ההשקעות לפחת - הכסף שיצא מהבנק וטרם נרשם ברווח והפסד - גדל ב-17 מיליארד דולר ברבעון אחד, ל-97.8 מיליארד בשנה.
כלומר: המבחן שהצבנו נענה בחיוב, אבל השאלה הגדולה יותר נעשתה חדה יותר. אמזון מרוויחה מהר יותר - ומוציאה מהר עוד יותר.
התחזית
| מדד | רבעון שלישי 2026 | אשתקד |
|---|---|---|
| הכנסות | 197.0-202.0 מיליארד דולר | +9%-12% |
| רווח תפעולי | 22.5-26.5 מיליארד דולר | 17.4 מיליארד |
ושימו לב להערה של החברה: בנטרול השפעת פריים דיי בשתי השנים, הצמיחה לרבעון השלישי הייתה גבוהה בכ-400 נקודות בסיס - כלומר סביב 13%-16%. ההנחיה מגלמת גם רוח נגדית של כ-80 נקודות מהפרשי שער.
מה שג'סי אמר - והחלק שנוגע לכל השבוע
המנכ"ל אנדי ג'סי ציין שיאי מהירות משלוח למנויי פריים, עם מעל 40% יותר פריטים שנמסרו באותו יום או למחרת במחצית הראשונה.
אבל האמירה שנוגעת ישירות לשרשרת שסיקרנו כל השבוע היא אחרת: ג'סי מדבר על התחייבויות רב-שנתיות בהיקף ג'יגה-וואטים מצד אנתרופיק ו-OpenAI, ועל אימוץ גובר של שבבי Trainium על ידי סטארט-אפים.
ג'יגה-וואטים. זו יחידת מדידה של תחנת כוח, לא של מרכז נתונים - ובדיוק מה ש-Quanta וחברות החשמל מתמודדות איתו מהצד השני.
מה שקבור בהודעה - וחלק ממנו היה ראוי לכותרת
אמזון מפרסמת בכל דוח רשימה ארוכה של עדכונים עסקיים שכמעט אף אחד לא קורא. הפעם יש בה שני נתונים שגדולים מהרבה חברות שלמות.
שניים שהיו ראויים לכותרת
עסק ה-AI ועסק השבבים - כל אחד מהם חצה 25 מיליארד דולר בקצב שנתי
· "חצינו קצב הכנסות שנתי של 25 מיליארד דולר בעסק ה-AI של AWS, בצמיחה של מאות אחוזים שנתית." · "חצינו קצב הכנסות שנתי של 25 מיליארד דולר בעסק השבבים, בצמיחה של מאות אחוזים שנתית."
עסק השבבים של אמזון לבדו נמצא בקצב של 25 מיליארד דולר בשנה. לשם השוואה, זה בערך פי שניים מההכנסות הרבעוניות של Arm, וקרוב לגודל של יצרנית שבבים בינונית שלמה - בתוך חברה שאף אחד לא מתמחר אותה כיצרנית שבבים.
ואמזון לא מפרסמת את שני המספרים האלה כשורות בדוח הכספי - הם מופיעים כהערות בטקסט, בלי פילוח, בלי מרווח ובלי בסיס השוואה מספרי. מי שרוצה לדעת מה גודל עסק השבבים של אמזון לא יכול למצוא את זה בדוחות הכספיים.
Trainium ו-Graviton: השבבים
על Trainium - שבב אימון ה-AI של אמזון - החברה מדווחת שאנתרופיק ו-OpenAI, שתי מעבדות ה-AI המובילות, התחייבו רב-שנתית ובהיקף של ג'יגה-וואטים. לצדן אימוץ גובר של סטארט-אפים: NEURA Robotics, Odyssey, TwelveLabs, Decart, Poolside, ואף חברות גדולות כמו Uber ו-Pinterest.
ו-Graviton5 - שבב המעבד של אמזון - שוחרר לזמינות כללית:
| נתון | ערך |
|---|---|
| יתרון מחיר-ביצועים מול מקבילים | 30%-40% |
| שיפור ביצועים מול Graviton4 | 25% |
| שימוש בקרב 1,000 לקוחות EC2 הגדולים | 98% |
| התחייבויות הכנסה, שינוי רבעוני | פי כמעט 3 |
| קצב צמיחה מול Graviton4 בזמנו | פי כמעט 2 |
98% מאלף הלקוחות הגדולים של AWS משתמשים בשבב שאמזון מייצרת בעצמה. זו הגדרה של תחליפיות: כל שרת שרץ על Graviton במקום על מעבד קנוי הוא דולר שלא הולך לספק חיצוני.
Zoox: רגולציה שנפתחה, ואף אחד לא שם לב
אמזון קיבלה אישור מרשות הבטיחות בכבישים האמריקאית (פטור לפי סעיף 555) שמאפשר ל-Zoox לגבות תשלום על נסיעות - וההודעה מציינת שזהו הרובוטקסי הראשון שתוכנן ככזה מהיסוד שמקבל את הפטור הזה, מה שפותח את הדרך לשירות מסחרי בתשלום.
זו לא הודעת מוצר - זו הודעה רגולטורית. ההבדל בין "מסיעים אנשים בחינם כניסוי" לבין "מותר לגבות כסף" הוא ההבדל בין פרויקט לעסק.
רובוטיקה: Proteus הבא
רובוט אוטונומי שמזיז סחורה במשקל של עד 1,300 פאונד (כ-590 ק"ג) במרכזי המילוי, ושהעובדים יכולים להנחות אותו בשפה טבעית ומדוברת באמצעות AI. זה המקום שבו ה-AI של אמזון פוגש את מבנה העלויות שלה בפועל.
Amazon Leo: הלוויינים
ארבע שיגורים נוספים ברבעון, וכמעט 400 לוויינים במסלול - מספיק כדי להתחיל שירות אינטרנט לוויני ראשוני עוד השנה. סיקרנו את התוכנית בכתבה נפרדת, והיעד המלא הוא 5,105 לוויינים.
והשאר, בקצרה
- Bedrock: נוספו למעלה מעשרה מודלי יסוד מנוהלים, כולל GPT-5.6 של OpenAI, Claude Opus 5 של אנתרופיק ו-Gemma 4 של גוגל דיפמיינד. הלקוחות הוציאו ברבעון הזה יותר מאשר בכל הרבעונים הקודמים ביחד, ונוספו יותר לקוחות בחצי שנה מאשר בשנתיים הראשונות מאז ההשקה.
- AgentCore קיבל יכולת Payments - סוכני AI שמבצעים עסקאות באופן אוטונומי. זה בדיוק מה שמאסטרקארד כינתה הבוקר "תשלומים סוכניים", משני צדדים של אותה עסקה.
- מיליארד דולר הושקעו ב-AWS Forward Deployed Engineering - צוותי מהנדסי AI שיושבים אצל הלקוח. ולקוחות ראשונים: NBA, NFL, Southwest Airlines, Cox.
- עד מיליארד דולר בקרדיטים לקהילת המודיעין האמריקאית, ו-AWS Secret Cloud עם נורת'רופ גראמן כלקוח הראשון בעומסים מסווגים.
- Amazon Pharmacy: מספר הלקוחות החדשים יותר מהוכפל בחצי שנה, ומשלוחי מרשמים באותו יום זינקו פי חמישה כמעט.
- Amazon Now (משלוח בתוך 30 דקות): 80 ערים חדשות בארה"ב ומצרים, צמיחה של מעל 80% במכירות ברבעון ו-60% יותר לקוחות.
- מרכזי הנתונים יעילים במים פי שבעה מממוצע הענף, ו-75% מהדרך ליעד "חיוביות מים" עד 2030.
התזה השורית
מי שקורא לחיוב יצביע קודם כל על AWS: 37% צמיחה עם רווח תפעולי שזינק 63% ל-16.6 מיליארד. זה לא רק גידול בהכנסה - זה מרווח שמתרחב תוך כדי.
מעבר לכך: הרוחב. צפון אמריקה +16%, בינלאומי +15%, פרסום +26%, ורווח תפעולי כולל +43%. וההנחיה לרבעון הבא מגלמת רווח תפעולי של עד 26.5 מיליארד מול 17.4 אשתקד.
והמיצוב: התחייבויות ג'יגה-וואט מאנתרופיק ומ-OpenAI הן חוזים, לא כוונות.
התזה הדובית
מי שקורא לחומרה יזכיר קודם כל שכמעט שני שלישים מהרווח המדווח אינם מהעסק. 53.4 מיליארד דולר משערוך אחזקה פרטית, מול 27.5 מיליארד רווח תפעולי. מי שיקרא את הכותרת לבד יקבל תמונה שגויה לחלוטין.
שנית, התזרים החופשי שלילי - מינוס 11.6 מיליארד ב-12 חודשים, מ-18.2 מיליארד חיובי לפני שנה.
שלישית, הפער בין ההשקעות לפחת גדל ל-97.8 מיליארד בשנה. זו עלות עתידית שכבר שולמה במזומן ועוד לא נרשמה ברווח.
ורביעית, הצמיחה בהנחיה לרבעון הבא היא 9%-12% - נמוכה מ-20% של הרבעון הזה, גם אם ההסבר (פריים דיי) לגיטימי.
המחלוקת בשורה אחת
השורים רואים AWS שצומח 37% עם רווח תפעולי +63%, פרסום +26%, רווח תפעולי כולל +43%, והתחייבויות ג'יגה-וואט מלקוחות ה-AI הגדולים. הדובים רואים רווח מדווח שכמעט שני שלישים ממנו הוא שערוך של אחזקה לא סחירה, תזרים חופשי שהפך שלילי, ופער של 97.8 מיליארד דולר בשנה בין המזומן שיצא לעלות שנרשמה. שני הצדדים קוראים את אותו דוח.
הזווית שלי
דעה אישית של אילן אברמוב - לא ייעוץ ולא המלצה
מה שתופס אותי בדוח הזה הוא ששני חלקים ממנו מספרים סיפורים הפוכים, ורק אחד מהם יגיע לכותרות.
החלק הראשון הוא AWS, והוא באמת מצוין. 37% צמיחה עם רווח תפעולי שעולה 63% הוא שילוב שקשה למצוא: ההכנסה גדלה, והמרווח גדל איתה. זה אומר שהקיבולת שנבנתה מתמלאת, ושהתמחור מחזיק.
ובכתבה שפרסמנו הבוקר הצבנו לזה שני רפים מספריים לפני שהנתון ירד - 36% לשוויון דולרי מול גוגל, ו-27.2% מול קצב הפחת. שניהם נענו: 36.6% ו-36.6% מול 28.4%. אני מציין את זה לא כניצחון אלא כי זה מה שמסגרת טובה אמורה לעשות - לתת מספר שאפשר לבדוק, ולא הערכה שאי אפשר לסתור.
והחלק השני הוא השורה של אנתרופיק, והיא מטרידה אותי יותר מכל דבר אחר בדוח.
53.4 מיליארד דולר. פי 1.95 מכל הרווח התפעולי של אמזון. ברבעון הקודם זה היה 16.8 מיליארד. חברה פרטית אחת, שאין לה מחיר שוק שנקבע במסחר, מייצרת בדוח של אמזון רווח כפול מזה של כל הפעילות העסקית שלה.
אני לא טוען שהשווי לא אמיתי. אני כן אומר שזו שורה שאין מולה מזומן, שהיא נקבעת בסבב גיוס ולא בבורסה, ושהיא תעבוד באותה עוצמה בדיוק כשהכיוון יתהפך. מי שקונה את המניה על בסיס "רווח של 5.75 דולר" קונה משהו אחר ממה שהוא חושב.
ומה שאני מחזיק כנקודה החשובה: התזרים החופשי הפך שלילי. לפני שנה 18.2 מיליארד חיובי, היום מינוס 11.6. אמזון מוציאה על תשתית יותר ממה שהעסק שלה מייצר - וההפרש ממומן מהמאזן.
ומה שאעקוב אחריו: היחס בין ההשקעות לפחת. הוא עלה מ-2.14 ל-2.30. כל עוד הוא מטפס, החשבון עוד ממתין ולא התחיל להיפרע. ההיפוך של AWS מעל קצב הפחת הוא חדשות טובות אמיתיות - אבל הוא מרוץ מול לוח זמנים שממשיך להתארך.
סיכום
אמזון סגרה את משולש הענן עם AWS שצמח 37% ל-42.2 מיליארד דולר ורווח תפעולי שזינק 63% ל-16.6 מיליארד. ההכנסות הכוללות 200.6 מיליארד (+20%), הפרסום +26%, והרווח התפעולי הכולל +43%.
ושני המבחנים שהצבנו הבוקר עברו: AWS הוסיף 11.3 מיליארד דולר מול 11.2 של גוגל, וצמח 8.2 נקודות מעל קצב הפחת שלו - אחרי מינוס 4.8 ברבעון הקודם.
אבל הכותרת מטעה: מתוך 5.75 דולר למניה, כ-3.80 הם שערוך של ההשקעה באנתרופיק - 53.4 מיליארד דולר, פי 1.95 מהרווח התפעולי. בנטרולו הרווח הוא כ-1.95 דולר, הכאה של 13 סנט.
ובמקביל: ההשקעות זינקו ל-173.0 מיליארד ב-12 חודשים, יחס ההשקעות לפחת עלה ל-2.30, והתזרים החופשי הפך שלילי - מינוס 11.6 מיליארד.
השאלה למשקיע אינה אם AWS עובד - הוא עובד, והמספרים חד-משמעיים. השאלה היא כמה מהרווח המדווח הוא עסק וכמה הוא שערוך, ומתי החשבון של 97.8 מיליארד הדולר מתחיל להיפרע.
מקורות: הודעת התוצאות הרשמית של Amazon.com לרבעון השני של 2026 (30 ביולי 2026), כפי שהוגשה לרשות ניירות ערך האמריקאית בטופס 8-K, לרבות ההכנסות ופילוח המגזרים, הכנסות AWS והרווח התפעולי שלו, הרווח התפעולי הכולל, ההכנסה שאינה תפעולית והייחוס שלה לאנתרופיק, המס, הרווח הנקי והמדולל, ההשקעות ברכוש קבוע, הפחת, התזרים מפעילות והתחזית לרבעון השלישי; דברי המנכ"ל אנדי ג'סי מתוך ההודעה; נתוני הרבעון הקודם מהודעת התוצאות מ-29 באפריל 2026 ונתוני הרבעון המקביל מהודעה מ-31 ביולי 2025; נתוני Google Cloud מהודעת אלפאבית לרבעון השני 2026. חישוב הרווח בנטרול ההכנסה שאינה תפעולית הוא קירוב שלנו על בסיס הנתונים שפורסמו. הנתונים נכונים למועד הכתיבה. הגרף מוצג בזמן אמת דרך TradingView. אין באמור תחזית, המלצה או ייעוץ - ראו כתב ויתור מלא בתחתית העמוד.
רוצים את הניתוחים האלה ישירות אליכם?
בקהילת הטלגרם אני משתף סקירות ותובנות באופן שוטף.