מקס סטוק פרסמה את דוח הרבעון השני היום, 11 באוגוסט 2026.
ייתכנו טעויות או אי-דיוקים. מצאתם משהו שנראה שגוי? כתבו לי ואתקן.
מה מקס סטוק עושה
מקס סטוק היא רשת קמעונאות בהנחה - חנויות גדולות שמוכרות מוצרי בית, כלי מטבח, ניקיון, צעצועים וכלי כתיבה במחירים נמוכים.
המודל העסקי בנוי על שלושה דברים: רכש בכמויות גדולות ובמחיר נמוך, תמהיל מוצרים משתנה שמייצר סיבוב מהיר, וחנויות גדולות בפריפריה שעלות השכירות בהן נמוכה יחסית.
ומה שמודדים ברשת כזו הוא לא רק כמה נמכר - אלא כמה נשאר מכל שקל מכירה. לכן המרווח הגולמי הוא השורה שקובעת.
הרבעון
| אלפי שקלים | הרבעון | לפני שנה | שינוי |
|---|---|---|---|
| הכנסות ממכירות | 378,994 | 336,288 | +12.7% |
| עלות המכירות | 200,530 | 188,982 | +6.1% |
| רווח גולמי | 178,464 · 47.1% | 147,306 · 43.8% | +21.2% |
| הוצאות מכירה ושיווק | 86,430 | 75,654 | +14.2% |
| הוצאות הנהלה וכלליות | 15,104 | 14,855 | +1.7% |
| רווח תפעולי | 76,930 · 20.3% | 56,772 · 16.9% | +35.5% |
| הוצאות מימון | 35,586 | 24,980 | +42.5% |
| רווח לפני מסים | 45,921 · 12.1% | 35,336 · 10.5% | +30.0% |
| מסים על ההכנסה | 10,008 | 7,805 | |
| רווח נקי | 35,913 · 9.5% | 27,531 · 8.2% | +30.5% |
| מיוחס לבעלי המניות | 32,598 | 24,021 | +35.7% |
| מיוחס לזכויות שאינן מקנות שליטה | 3,315 | 3,510 |
החלק החזק, והוא חזק מאוד
ההכנסות עלו 12.7%. עלות המכירות עלתה 6.1% בלבד.
וזה כל הסיפור התפעולי בשתי שורות. כשהמכירות גדלות כמעט פי שניים מקצב עליית העלות, המרווח הגולמי חייב להתרחב - וכך היה: מ-43.8% ל-47.1%, שיפור של 3.3 נקודות אחוז.
בקמעונאות הנחה זו תזוזה גדולה מאוד. רשת שמוכרת במחירים נמוכים חיה על מרווחים דקים, וכל נקודת אחוז נופלת כמעט במלואה לשורה התחתונה.
ומה שמחזק את זה עוד: הוצאות ההנהלה והכלליות עלו 1.7% בלבד בזמן שההכנסות עלו 12.7%. כלומר הרשת גדלה בלי להגדיל את המטה - וזה בדיוק מה שאמור לקרות כשהמודל עובד.
התוצאה: רווח תפעולי של 76.9 מיליון שקל, זינוק של 35.5%, ושיעור תפעולי שעלה מ-16.9% ל-20.3%.
ואז מגיעה שורה אחת שמשנה את התמונה
הוצאות המימון עלו 42.5%, ל-35.6 מיליון שקל.
ומהו סדר הגודל: הרווח התפעולי היה 76.9 מיליון שקל. הרווח לפני מס היה 45.9 מיליון.
כלומר כ-31 מיליון שקל - יותר משליש מהרווח התפעולי - נבלעו בין שתי השורות האלה.
ולכן הפער בקצב: הרווח התפעולי זינק 35.5%, אבל הרווח לפני מס עלה 30.0% בלבד. המימון אכל חמש וחצי נקודות אחוז מהצמיחה.
ומה זה בפועל, ברשת קמעונאית: רוב הסכום הזה אינו ריבית על הלוואות במובן הרגיל, אלא הוצאות מימון על התחייבויות חכירה. לפי כללי החשבונאות הנוכחיים, חוזה שכירות של חנות נרשם כהתחייבות במאזן, והריבית הרעיונית עליו נזקפת כהוצאת מימון.
המשמעות: ככל שהרשת פותחת יותר חנויות, סעיף המימון גדל - גם בלי שנלקחה הלוואה אחת. זהו מחיר מובנה של הצמיחה, ולא אירוע חד-פעמי.
המאזן והתזרים
תזרים מזומן מפעילות שוטפת ברבעון: 54.6 מיליון שקל - גבוה מהרווח הנקי של 35.9 מיליון, מה שסביר בעסק שהפחת בו משמעותי.
במאזן ל-30 ביוני 2026:
| אלפי שקלים | |
|---|---|
| סך נכסים | 1,388,684 |
| מתוכם נכסים שוטפים | 526,149 |
| סך התחייבויות | 1,102,265 |
| מתוכן שוטפות | 369,944 |
| הון עצמי | 286,419 |
| מיוחס לבעלי מניות החברה | 280,166 |
ההון העצמי מהווה כ-20.6% מסך המאזן. בקמעונאית שמפעילה חנויות בשכירות, חלק גדול מההתחייבויות הוא התחייבות חכירה ולא חוב פיננסי קלאסי - ולכן היחס הזה נראה מתוח יותר ממה שהוא באמת.
רווח למניה בסיסי ומדולל: 0.23 שקל.
הזווית שלי
דעה אישית של אילן אברמוב - לא ייעוץ ולא המלצה
זה דוח שאני אוהב לקרוא, כי הוא מפריד בבירור בין מה שההנהלה שולטת בו לבין מה שלא.
מה שההנהלה שולטת בו עבד מצוין. מרווח גולמי שעולה 3.3 נקודות אחוז ברשת הנחה זו לא תזוזה קוסמטית - זו או רכש טוב יותר, או תמהיל מוצרים רווחי יותר, או שניהם. ובקמעונאות, שיפור במרווח הגולמי הוא ההישג הקשה ביותר להשגה, כי הוא נלחם מול תחרות מחירים מתמדת.
ומה שמרשים אותי אפילו יותר הוא ההנהלה והכלליות: פלוס 1.7% מול הכנסות פלוס 12.7%. זה אומר שהרשת מוסיפה מכירות בלי להוסיף מטה - בדיוק המנוף שהופך רשת קמעונאית מעסק סביר לעסק טוב.
ומה שההנהלה שולטת בו פחות הוא סעיף המימון, ואותו אני מסמן.
31 מיליון שקל שנעלמים בין הרווח התפעולי לרווח לפני מס, על רבעון אחד, זה הרבה. וזה גדל 42.5% בשנה - מהר יותר מכל שורה אחרת בדוח.
ואני לא קורא לזה בעיה, אלא מבנה. רשת שמתרחבת חותמת חוזי שכירות חדשים, וכל חוזה כזה מגדיל את התחייבות החכירה ואת הריבית הרעיונית עליה. כלומר ככל שהרשת תצליח יותר בפתיחת חנויות, כך הסעיף הזה יגדל. זה לא עונש על כישלון - זה מחיר ההצלחה.
מה שכן צריך לעקוב אחריו הוא היחס בין השניים. כל עוד הרווח התפעולי גדל מהר יותר מהוצאות המימון, הצמיחה משתלמת. ברבעון הזה זה כמעט קרה, אבל לא לגמרי: התפעולי עלה 35.5% והמימון 42.5%. המימון רץ מהר יותר.
ואם הפער הזה יימשך עוד כמה רבעונים, נגיע למצב שבו הרשת פותחת חנויות, מגדילה מכירות, משפרת מרווח - ובכל זאת הרווח לבעלי המניות דורך במקום. זה המספר שאני אקרא ראשון ברבעון הבא.
קראתם על חברה אחת. אותה שיטה עובדת על כל אחת.
ארבע שאלות שעוברים עליהן באותו סדר בכל פעם - והמפה היא הכלי שמריצים אותן עליו. חינם, בלי לפתוח חשבון.
ורוצים ללמוד את זה כמו שצריך? ההכשרות בקמפוס - 204 שיעורים, קהילה ולייב שבועי.
