ב-17 באוגוסט פורסם שקצב ההכנסות השנתי של אנתרופיק עבר 65 מיליארד דולר. שלושה חודשים קודם לכן הודיעה החברה על גיוס לפי שווי של 965 מיליארד. הכתבה הזו מפרקת את שני המספרים.
ייתכנו טעויות או אי-דיוקים. מצאתם משהו שנראה שגוי? כתבו לי ואתקן.
הערה מקדימה שחייבת לבוא ראשונה
לאנתרופיק ולאופן איי-איי אין דוחות כספיים מבוקרים ופומביים. שתיהן חברות פרטיות.
המספר שמצוטט בשתיהן הוא "קצב הכנסות שנתי" - הכנסות החודש האחרון כפול שתים-עשרה. זה אינו מחזור שנתי, והוא אינו נבדק על ידי רואה חשבון. הוא גם רגיש במיוחד בעסק שצומח מהר: חודש חזק אחד מקפיץ אותו, וחודש חלש מוריד.
וחברות שונות מחשבות אותו אחרת. כל השוואה ביניהן היא הערכה, לא מדידה.
מסלול השווי
שני הסבבים האחרונים הוכרזו על ידי אנתרופיק עצמה:
| סבב G | סבב H | |
|---|---|---|
| מועד ההכרזה | 12 בפברואר 2026 | 28 במאי 2026 |
| גיוס | 30 מיליארד דולר | 65 מיליארד דולר |
| שווי אחרי הכסף | 380 מיליארד | 965 מיליארד |
| קצב הכנסות בעת ההכרזה | 14 מיליארד | 47 מיליארד |
כלומר בתוך שלושה חודשים וחצי, השווי גדל פי 2.5.
מובילות סבב H: אלטימטר, דרגונר, גרינוקס וסקויה. לצידן כמובילות משותפות: קפיטל גרופ, קואטו, D1, GIC, ICONIQ ו-XN.
ומה שמעניין יותר מזהות הקרנות - שותפות התשתית שנכנסו לסבב: מיקרון, סמסונג ו-SK hynix. שלוש יצרניות זיכרון.
וזו נקודה שראוי לעצור בה, כי היא מסבירה משהו על אופי הגיוס.
בהודעה על סבב H צוינו גם הסכמי המחשוב: עד 5 ג'יגה-וואט מאמזון, 5 ג'יגה-וואט של קיבולת TPU מדור חדש מגוגל ומברודקום, וגישה לקיבולת מעבדים גרפיים מספייס-אקס. וכן כ-15 מיליארד דולר שהתחייבו קודם לכן מספקיות ענן, ובהם 5 מיליארד מאמזון.
כשיצרניות זיכרון ומפעילות ענן נכנסות כמשקיעות בחברה שקונה מהן קיבולת, הגבול בין גיוס הון לבין הסכם מסחרי מיטשטש. זה אינו פסול ואינו חריג בענף הזה - אבל זה אומר שהשווי שנקבע בסבב כזה משקף גם יחסים מסחריים, ולא רק הערכת שווי נטו.
ומה שדווח השבוע
לפי דיווח מ-17 באוגוסט, קצב ההכנסות השנתי עבר 65 מיליארד דולר בסוף יולי.
| מועד | קצב הכנסות שנתי |
|---|---|
| סוף 2025 | כ-9 מיליארד דולר |
| פברואר 2026 | 14 מיליארד |
| מאי 2026 | 47 מיליארד |
| סוף יולי 2026 | מעל 65 מיליארד |
מ-9 ל-65 בשבעה חודשים. ולפי אותו דיווח, משקיעים מעריכים שהשנה תיסגר בקצב של 100 עד 120 מיליארד דולר.
ולגבי ההנפקה: הדיווח מציין ציפייה להנפקה כבר בסתיו, לפי שווי של 2 טריליון דולר או יותר. זו ציפייה של משקיעים, לא הודעה של החברה - ואנתרופיק לא פרסמה הודעה על מועד או שווי הנפקה.
ההשוואה לאופן איי-איי
וכאן צריך להיות זהיר, כי המספרים מגיעים ממועדים שונים.
| אנתרופיק | אופן איי-איי | |
|---|---|---|
| הגיוס האחרון | 65 מיליארד, מאי | 122 מיליארד, מרץ |
| שווי | 965 מיליארד | 852 מיליארד |
| קצב הכנסות, סוף 2025 | כ-9 מיליארד | כ-20 מיליארד |
| קצב הכנסות, אוגוסט 2026 | מעל 65 מיליארד | כ-40 מיליארד |
המספרים של אופן איי-איי בשורה האחרונה לקוחים מאותו דיווח של 17 באוגוסט, שהעמיד את שתי החברות זו מול זו.
וההשוואה המעניינת אינה ברמות אלא בקצב.
אופן איי-איי הכפילה את הכנסותיה - מכ-20 מיליארד לכ-40 מיליארד.
אנתרופיק הגדילה אותן פי שבעה - מכ-9 מיליארד למעל 65 מיליארד.
בתחילת התקופה אופן איי-איי היתה גדולה יותר בערך פי שניים. בסופה, אנתרופיק גדולה יותר בערך פי 1.6. ההיפוך התרחש בתוך פחות משמונה חודשים.
ובשווי: אופן איי-איי גייסה במרץ לפי 852 מיליארד; אנתרופיק גייסה במאי לפי 965 מיליארד. הפער בשווי צנוע ביחס לפער בקצב - וזה בין השאר משום שהגיוסים נעשו בהפרש של חודשיים, בתקופה שבה המספרים זזו מהר.
מכפילי ההכנסה, ומה הם לא אומרים
אם לוקחים את השווי האחרון ומחלקים בקצב ההכנסות הנוכחי:
| חישוב | מכפיל | |
|---|---|---|
| אנתרופיק | 965 חלקי 65 | כ-14.8 |
| אופן איי-איי | 852 חלקי 40 | כ-21.3 |
ושתי הסתייגויות שחייבות ללוות את הטבלה הזו.
הראשונה: השווי נקבע בגיוס שנעשה כשקצב ההכנסות היה נמוך יותר. המכפיל שחושב כאן מחלק שווי מהעבר בהכנסה מההווה - ולכן הוא נמוך מהמכפיל שנקבע בפועל בעסקה.
והשנייה, והיא החשובה: אין כאן שורת רווח. מכפיל הכנסות בחברה שלא ידוע אם היא רווחית, ושמתחייבת בהסכמי מחשוב בהיקף ג'יגה-וואטים, אינו אומר אם המחיר סביר. הוא אומר רק כמה משלמים על כל דולר של הכנסה.
מה שאין במספרים האלה
שלושה דברים חסרים, וכל אחד מהם מהותי:
רווחיות. לא פורסמה שורת רווח, ולכן אי אפשר לדעת אם הצמיחה הזו מגיעה עם מרווח או נגדו.
מבנה ההוצאות. הסכמי המחשוב מדווחים בג'יגה-וואטים, לא בדולרים. התחייבות לקיבולת היא התחייבות כספית ארוכת טווח, וההיקף שלה אינו ידוע.
ותמהיל ההכנסות. אנתרופיק ציינה בפברואר שמספר הלקוחות שמוציאים מעל 100 אלף דולר בשנה גדל פי 7 בשנה, ושמעל 500 לקוחות מוציאים מעל מיליון דולר. זה מצביע על עסק ארגוני - אבל הפילוח המלא בין ארגוני, מפתחים וצרכני קצה לא פורסם.
הזווית שלי
דעה אישית של אילן אברמוב - לא ייעוץ ולא המלצה
המספר שאני קורא כאן הוא לא השווי אלא הקצב שבו הוא השתנה.
965 מיליארד דולר הוא מספר שקשה להחזיק בראש, ולכן קל להתווכח עליו בלי לומר כלום. מה שקשה להתווכח איתו הוא שקצב ההכנסות עלה מ-9 מיליארד ל-65 בשבעה חודשים. זו לא הערכת שווי - זו מכירה בפועל.
ומה שמעניין אותי בהשוואה לאופן איי-איי הוא לא מי גדולה יותר, אלא כמה מהר התהפך הסדר. בסוף 2025 אופן איי-איי היתה כפולה בגודלה. היום היחס הפוך. בענף שבו כולם מדברים על חפיר תחרותי, היפוך כזה בתוך שמונה חודשים אומר שהחפיר, אם הוא קיים, הוא רדוד בהרבה ממה שנהוג להניח.
וההסתייגות שלי היא מהותית ולא נימוסית. אין כאן דוחות מבוקרים, אין שורת רווח, ואין פילוח הוצאות. קצב הכנסות הוא המספר הכי קל לצמוח בו והכי קשה לאמת אותו - הוא נגזר מחודש אחד, והוא מוכפל בשתים-עשרה.
ומה שהייתי מחפש ראשון בתשקיף, אם וכאשר: לא את ההכנסות, אלא את ההתחייבויות התפעוליות מול ספקיות המחשוב. חברה שהתחייבה לג'יגה-וואטים של קיבולת קנתה גם עלות קבועה גדולה, וזה הצד של המשוואה שקצב ההכנסות לא מראה.
וכשמשקיעה בחברה היא גם הספקית שלה, כמו במקרה של יצרניות הזיכרון וספקיות הענן - ראוי לקרוא את השווי שנקבע בסבב כזה בזהירות נוספת.
(חשוב להדגיש: זו דעתי האישית בלבד, ואין באמור המלצה לביצוע פעולה כלשהי.)
קראתם על חברה אחת. אותה שיטה עובדת על כל אחת.
ארבע שאלות שעוברים עליהן באותו סדר בכל פעם - והמפה היא הכלי שמריצים אותן עליו. חינם, בלי לפתוח חשבון.
ורוצים ללמוד את זה כמו שצריך? ההכשרות בקמפוס - 204 שיעורים, קהילה ולייב שבועי.
