שלושה נתונים שפורסמו היום, וכל אחד מהם סותר את עצמו מבפנים

שלושה פרסומים כלכליים יצאו היום, ובכל אחד מהם יש סתירה פנימית. לא סתירה בין פרשנים - סתירה בין מספרים באותו דוח, או בין שני דוחות שמודדים את אותו דבר.

זה נשמע כמו תקלה. זה לא. ברוב המקרים כשמדד סותר את עצמו יש לכך סיבה מבנית, וכשמוצאים אותה מקבלים תמונה טובה יותר מזו שכל אחד מהמספרים היה נותן לבדו.

ייתכנו טעויות או אי-דיוקים. מצאתם משהו שנראה שגוי? כתבו לי ואתקן.

הסתירה הראשונה: שני מדדים לאותו מגזר, שני כיוונים

היום פורסמו שני מדדי מנהלי רכש לתעשייה האמריקאית, לאותו חודש בדיוק.

מדד אוגוסט לתעשייה האמריקאית	יולי	אוגוסט
ISM	55.6	54.6	ירד נקודה, והחטיא תחזית של 55.2
S&P Global	53.9	53.9	תוקן כלפי מעלה מאומדן של 53.2

האחד ירד והחטיא. השני תוקן כלפי מעלה. שניהם מודדים פעילות תעשייתית אמריקאית באוגוסט 2026.

ההסבר אינו שאחד מהם טועה. הם אינם אותו כלי, וההבדלים ביניהם מתועדים במפורש:

• שקלול המשיבים. הפאנל של ISM הוא "שוקל את עצמו" - כל תשובה נספרת באותו משקל, ללא קשר לגודל החברה. S&P Global משקללת כל תשובה לפי גודל החברה ולפי משקלו של תת-הענף במשק.
• שקלול הרכיבים. ISM מעניקה לחמשת רכיבי המדד משקל זהה. S&P Global מעניקה משקלים שונים: הזמנות חדשות 0.30, ייצור 0.25, תעסוקה 0.20, זמני אספקה 0.15 ומלאים 0.10.
• גודל המדגם. כ-1,200 חברות תעשייה אצל S&P Global, מול כ-800 ב-ISM.
• התאמה עונתית. S&P Global מחשבת את גורמי העונתיות מחדש מדי חודש; ISM קובעת מראש את הגורמים לשנה הקרובה.
• תזמון. האומדן המקדים של S&P Global נאסף באמצע החודש, והתיקון כלפי מעלה משקף את התשובות שנאספו אחריו. הסקר של ISM מכסה את החודש כולו.

שורת שקלול הרכיבים היא זו שנוגעת ישירות לנתון של היום, ואליה נגיע מיד.

הסתירה השנייה, והיא בתוך ISM עצמו

כשמפרקים את הנתון של ISM לרכיביו, מתגלה שהמדד הכולל מסתיר יותר משהוא מראה.

רכיב	יולי	אוגוסט	שינוי
הזמנות חדשות	56.7	53.7	3.0-
צבר הזמנות	55.0	51.8	3.2-
יבוא	55.7	52.5	3.2-
תעסוקה	52.8	51.2	1.6-
ייצור	58.5	58.3	0.2-
זמני אספקה	58.9	59.3	0.4+
מחירים	71.1	71.1	ללא שינוי

ויש כאן פער נוסף ששווה לעצור עליו: הייצור עומד על 58.3, וההזמנות החדשות על 53.7. מפעל שמייצר מהר יותר מקצב ההזמנות שנכנסות אליו אוכל את הצבר שלו. וזה בדיוק מה שהנתונים מראים - צבר ההזמנות ירד 3.2 נקודות.

והסתירה השלישית, שהיא החשובה מכולן

זו נמצאת בין שני הדוחות, והיא נוגעת למחירים.

ISM מדווח על מדד מחירים של 71.1 - ללא שינוי מיולי, והחודש ה-23 ברציפות של עליות מחירים.

S&P Global מדווח שאינפלציית עלויות התשומה בתעשייה התמתנה זה חודש שלישי ברציפות, ושעלויות התשומה עלו בקצב האיטי ביותר מאז פברואר.

שני הדברים יכולים להתקיים יחד, וכדאי להבין איך. מדד המחירים של ISM אינו מודד את גובה העלייה אלא את רוחב ההתפשטות שלה - כמה מהנשאלים מדווחים שהם משלמים יותר. מדד של 71.1 אומר שרוב מוחלט משלם יותר, גם אם התוספת עצמה קטנה יותר מבעבר.

כלומר: ההתייקרות פחות חדה, אבל היא עדיין נוגעת כמעט בכולם. אלה שתי אמירות שונות על אותה מציאות, ולא סתירה אמיתית - אבל מי שקורא רק כותרת אחת מהשתיים מקבל תמונה חלקית.

אותה תבנית בדיוק, באירופה

הנתון האירופי שפורסם היום נושא את אותו מבנה.

אירופה, אוגוסט	יולי	אוגוסט
אינפלציה כוללת	2.9%	3.3%
אינפלציית ליבה	2.5%	2.4%
אנרגיה	10.3%	14.3%

המדד הכולל עלה לרמה הגבוהה ביותר השנה. הליבה ירדה. וההפרש בין השניים מוסבר כמעט כולו בשורה השלישית.

בפילוח המדינות: ספרד 4.5%, איטליה 3.2%, גרמניה 2.9%, צרפת 2.7%.

השוק מתמחר במלואה העלאת ריבית של הבנק המרכזי האירופי ל-2.50% ב-10 בספטמבר.

מה שמשותף לשלוש הסתירות

כשמסדרים אותן זו לצד זו, מתגלה שהן אינן שלוש תופעות אלא אחת.

ומה שהנתונים כן אומרים על הצמיחה

כדי לא להשאיר תמונה חד-צדדית, ראוי לומר את הצד השני במלואו.

ISM עצמו מציין שקריאה של 54.6 מתיישבת היסטורית עם צמיחה שנתית של 2.4% בתוצר. התעשייה מתרחבת זה החודש השמיני ברציפות, והמשק כולו זה החודש ה-22.

וב-S&P Global התמונה חיובית עוד יותר. באומדן המקדים שפורסם ב-21 באוגוסט נמסר כי הפעילות העסקית בארה"ב צומחת בקצב המהיר ביותר זה יותר מארבע שנים, ושנתוני הסקר לרבעון השלישי מצביעים על צמיחה שנתית המתקרבת ל-3.0%, לעומת 1.5% ברבעון השני. נאמר שם גם שצמיחת המשרות התאוששה באוגוסט, ושהמעסיקים צוברים ביטחון ככל שדועכים החששות מהמכסים ומהעימות במזרח התיכון.

זו אמירה שקשה ליישב עם ירידת התעסוקה במדד ISM ל-51.2, וגם היא חלק מהתמונה.

אא

הזווית שלי

דעה אישית של אילן אברמוב - לא ייעוץ ולא המלצה

מה שאני לוקח מהיום הזה הוא בעיקר תזכורת לכלל עבודה, לא מסקנה על המשק.

כשמדד יוצא ומספר הכותרת שלו לא תואם את מה שקורה מתחתיו, הנטייה הטבעית היא לבחור צד - לקבוע שאחד המדדים "נכון" והשני רועש. אני חושב שזו כמעט תמיד הבחירה הפחות מועילה. שני המדדים נכונים בתוך ההגדרה שלהם, וההבדל ביניהם הוא המידע.

ובמקרה של היום, ההבדל ביניהם מצביע כולו לאותו כיוון: מה שמרים את מספרי הכותרת אינו ביקוש. ההזמנות החדשות ירדו שלוש נקודות, הצבר ירד 3.2, התעסוקה ירדה 1.6. מה שעולה זה מחירים, ומה שמרים את המחירים יושב בעיקר בשורת האנרגיה.

וזה גם מה שהופך את השבועיים הקרובים למעניינים במיוחד. שני בנקים מרכזיים אמורים להחליט - האירופי ב-10 בספטמבר והאמריקאי ב-15 וב-16 - ושניהם ניצבים מול אותה שאלה לא נוחה: אינפלציה שנדחפת מאנרגיה אינה מגיבה היטב לריבית, כי ריבית אינה מייצרת חביות. אבל אינפלציה שמחלחלת מספיק זמן מפסיקה להיות אנרגיה ומתחילה להיות ציפיות.

מה שאני אעקוב אחריו הוא לא מספר הכותרת בפעם הבאה, אלא שני רכיבים ספציפיים: מדד ההזמנות החדשות של ISM, ושורת הליבה האירופית. אם ההזמנות ימשיכו לרדת בעוד המחירים נשארים למעלה, זו כבר לא סתירה בין מדדים - זו מגמה אחת עם שם.

(חשוב להדגיש: זו דעתי האישית בלבד, ואין באמור המלצה לפעולה כלשהי.)